◎李宇嘉

　　近期，分拆子公司独立上市，或收购相关领域非上市企业后重组上市，正在成为房企、特别是龙头上市房企热衷的运作模式。

　　事实上，在我国资本市场，分拆上市并非新鲜事。只是受制于IPO政策约束、PE和创业板泡沫化，以及前几年股市“长熊”，分拆上市未成规模，更缺房地产领域的案例。

　　去年以来，两大因素促成了分拆上市潮的到来。一是注册制和多层次资本市场体系越走越近，资本市场史无前例地“扩容”。在创新创业背景下，需要扶持创业板和中小板，特别是门槛更低的新三板、私募和互联网融资，各类资本孵化平台“虚位以待”。

　　二是中小企业最具创新活力。母公司分拆出来的都是中小企业，符合产业转型方向，以独立平台上市，更得资本市场青睐，股权激励和委托代理关系更清晰。

　　房地产行业龙头近期大打“分拆牌”，业内将其目的分为转型和圈钱融资两个方面。

　　由于人口红利衰减、供求关系逆转，新房开发空间见顶，资本市场对房地产行业的看法较为悲观，转型已成共识。近年来，房企转型一边朝物业管理、家装、租赁和再交易代理、社区金融和消费等下游扩展，一边开始追赶“互联网 ”的潮流。

　　尽管行业下游被称为“蓝海”，但直到目前也没有浮现出成熟的盈利模式。互联网则讲求“先入为主”和“流量为王”的速胜法则，而房企向此领域转型，不仅要大量“烧钱”收购，还要忍受该领域的前期亏损。

　　转型还在摸索，新房开发和销售主业对利润和现金流的贡献却在递减，房地产行业已整体进入“平均利润”时代，未来走向“微利”并非危言耸听。但龙头房企本身掌握着存量物业、社区、居民等海量房地产资源。在鼓励创新创业，大力提倡“互联网 ”的大好环境下，这些“沉睡”的存量资源前景可期，与互联网结合的流量效应也非常可观。

　　房企向下游领域转型，可谓是“由重到轻”的脱胎换骨。因此，将物业、酒店、社区服务等子板块独立，或以海量房地产资源为平台，延伸到金融、旅游和文化等领域，并与互联网结合起来，可以实现高估值上市融资。这已成为房企转型的主要渠道。

　　此外，从公司治理角度看，分拆一方面可以解决多元业务混沌下，负协同效应在效率上的损失;另一方面，新的平台能以更清晰的股权激励、委托代理关系创建管理层。

　　但要注意的是，无论分拆上市与否，房企利润在短期内都不会改善。“烧钱”能否让新业务亏损尽快逆转，孵化出成熟的盈利模式并转化为现金流，也没有很大把握。而现实的诱惑是，从主板到创业板、再到新三板，估值越来越高，这已经成为任何企业都不想错过的融资机会，圈钱套利者不乏其人。

　　房企或许更是如此。传统业务空间逼仄，不仅生存日见艰难，也无法为转型提供现金流。借着资本市场大门敞开，将新业务分拆上市，最起码可以高估值超募，补贴和缓减传统开发行业下滑的窘境。

　　当然，其中也有“一锤子买卖”的圈钱套利者，这就需要资本市场慧眼识金，筛选出那些长期执行投资孵化器战略的龙头房企，使之真正成为转型的领头羊，并以强大的示范效应，驱动整个行业转型。

　　(作者为深圳市房地产研究中心研究员)

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