东方雨虹三季报点评:进入新一轮成长期防水龙头
事件:10月29日晚间,东方雨虹发布2013年三季报。2013年前三季度,公司实现营业收入27.83亿元,较2012年同期增长32.47%;归属于上市公司股东的净利润2.32亿元,较2012年同期增长97.99%;基本每股收益0.67元。
点评:盈利能力持续提升。公司三季度单季营业收入为11.50亿元,同比上升34.32%;三季度单季归属于上市公司股东的净利润为1.35亿元,同比增长124.32%。我们认为,公司业绩能够实现高速增长主要来自于两方面的原因,一是公司回归地产的经营战略转型已经进入收获期,防水材料销售以及防水工程施工业务同比实现大幅增长;二是原材料价格下降和公司加强成本控制使得毛利率持续提升。公司前三季度毛利率为33.35%,同比上升3.46个百分点,其中三季度单季毛利率为34.58%。另外,公司前三季度期间费用率同比小幅下降0.46个百分点至21.97%,其中管理费用率上升0.24个百分点至8.91%,主要是是由于公司经营规模扩大而致使各项管理费用增长较快。
大地产合作模式与渠道销售进入收获期。目前,公司已经与国内多家地产龙头企业签订了独家合作协议,且合作模式也由之前简单的“包料不包工”转向“包工包料”,从而推动公司工程施工业务的快速增长。另外一方面,公司多层次营销网络的布局已经基本成熟,我们预计前三季度渠道收入同比增长达50%左右,占公司收入接近45%。我们认为,渠道销售占比将进一步提升,因为从目标市场来看,渠道网络遍布全国,未来二三线城市甚至四线城市是将是主要的经济增长点,公司直销则将逐步转变成以服务大客户为主。
公司产能瓶颈有望缓解。华北、华东地区是公司最重要的市场区域,但当地目前的产能利用已达到上限,而其他区域也基本处于满产状态。对此,公司已经于9月9日公布非公开发行A股股票预案,募集资金将用于实施唐山年产4000万平方米防水卷材及4万吨防水涂料项目、咸阳年产2000万平方米防水卷材及4万吨防水涂料项目、徐州年产9万吨防水涂料项目、锦州年产2000万平方米防水卷材项目以及德州年产1万吨非织造布项目,公司的产能瓶颈有望打开。
先发优势凸显,龙头地位不断巩固。东方雨虹是行业内唯一的上市公司,公司的品牌、技术、渠道等在行业中均处于领先地位:“雨虹”牌商标被认定为“中国驰名商标”;公司是行业内第一家国家级企业技术中心;公司直销与渠道并举,销售网络遍布全国。此外,防水材料产品成本中原材料成本占生产成本的近九成,因此原材料价格对企业利润率的影响尤为突出。我们认为,公司通过向上游产业链延伸和利用产能规模优势,能获取低于行业平均水平的原料采购价格。
盈利预测及评级:由于公司毛利率水平提升超过我们的预期,我们上调公司2013~2015年每股收益至0.91元(+19.49%)、1.28元(+19.26%)和1.58元(+19.54%)。考虑到东方雨虹的成长性以及行业龙头地位,我们维持对其“买入”评级。
风险因素:宏观经济下行,需求放缓;应收账款增长引致的财务风险;地产调控深入导致相关投资大幅下滑。
