刘杉：房价高低的决定权 看开发商口袋现金
3月交易回暖，房地产市场出现“小阳春”，但“小阳春”仅仅就是“小阳春”，一晃就会过去。市场唯一指望的是，房地产调控政策会不会因经济减速而放松。
一季度数据显示，GDP同比增长8.1%，连续5个季度回落，这也是自2009年二季度以来GDP增速最低值。经济下滑幅度超过市场预期，固定资产投资、企业增加值、房地产销售和投资均减速，财政收入和就业难免受到影响。
对宏观政策放松的预期在强化，但政策究竟能够松多少，恐怕并不乐观。经济下滑既与外需下降有关，也与内部结构转型相关联，增速虽下降明显，但在意料之中，也在可接受范围之内，并不会触动宏观决策者的神经。由于主要经济体出现复苏苗头，中国出口下半年有望恢复两位数增长。目前通胀压力缓解，货币政策放松空间增加，但2009年“四万亿”刺激政策的后遗症犹在，央行此时无法大幅下调存款准备金比率，因而存准率下调更多带有对冲外汇占款的中性特点，货币政策不会超预期。
面对经济减速，地方政府心态更加复杂。一方面地方财政捉襟见肘，时刻处于GDP焦虑之中；另一方面国务院不断喊话，坚持房地产调控，这让地方政策难以出台实质性应对措施。各地虽时有针对房地产市场的政策微调，但房地产政策主动权仍在中央政府手里。在房地产行业调整大趋势下，地方政府的小打小闹近乎无用。
至于近来银行对首次置业房贷利率再打8.5折的做法，也不能误读为调控政策放松。房贷是银行优质资产，在一季度资金宽松之际，银行打折促销实是出于自身商业目的，与调控政策无关。由于此做法符合支持首次置业政策，有利民生，因而各界都乐观其成。业界流传的所谓调控政策“外紧内松”的判断，纯属雾里看花。
货币存量决定房价走势
目前对市场影响最大的调控政策就是限购。限购是政府无奈之下动用的行政性调控手段，违反市场规律，人为改变商业周期，自然遭到业界和学界反对。限购政策虽非明智之举，但效果显著，不仅抑制了房价快速上涨，更逼迫开发商采取以价换量策略应对现金流危机。当然，住房需求下降，也导致住房存货增加，进而开发性投资减少，未来住房供给出现不确定性。一季度新开工项目和土地购置面积均出现下降，限购在引发库存增加同时，也导致供给减少。一般认为，一旦放开限购，房价或出现报复性反弹。这种判断虽有市场规律可循，但现在看来具有片面性，其忽略了市场消化库存的巨大压力，更没有注意到关键的货币供给因素发生了变化。
从房地产价格周期看，限购等措施其实仅仅是应对短期波动的反周期措施，真正决定房价长期走势的因素是货币存量。
我们常常说价格由供求关系决定，但在住房供求曲线背后有着更为复杂的决定因素。影响需求的因素包括可支配收入、消费偏好、价格预期、贷款利率、税收等，决定供给的因素包括土地供应量、成本、资本金、价格预期、存货等。如果从消费者角度看，影响购买决策的主要因素是可支配收入和价格预期；从投资者角度看，影响投资决策的主要因素是价格预期和资金成本。
无论是预期、可支配收入和资金成本，其决定力量最终都归结于货币存量，也可以说是货币存量决定房地产价格走势。房价与货币的关系就像船与水的关系，水涨船高，水落石出。
当然，在土地供给垄断条件下，地价对住房成本至关重要，进而也会影响住房价格，这就是所谓面粉与面包的关系。但与货币因素相比，地价显得无足轻重，因为地价也受制于货币存量变化。目前土地供给虽然处于政府垄断之下，但放在全国土地市场里，各个城市土地供应就具有完全竞争特性。在这种情况下，货币存量最终决定各地土地价格走向。假定货币存量不变，地方政府要想拍得土地收入，只能降价促销，因为市场中货币数量固定，你要拍高价，别的城市土地就得降价，而为了优先获得土地收入，地方政府就会争先降价拍卖，卖得早，才能卖得好；卖得掉，才能拿到钱。
因此，真正影响房价的因素既非限购，也非土地财政，而是货币存量。
房地产长周期结束
历史经验也告诉我们，决定房地产价格走向的最重要因素第一是货币，第二是货币，第三还是货币。从美日等国房地产泡沫破裂过程看，都是源于货币政策紧缩导致的供求关系逆转，而非所谓的房地产调控政策。中国房地产调控政策实行多年来，市场反反复复变化的结果，也充分证明了这一点。房地产调控都是短期措施，只会对供求关系产生短期影响，而不会影响价格长期走势。中国本次房地产调控出现价格拐点的时间，看似与商业银行提高首套房贷利率是巧合，开发商以价换量行为似乎也是限购所致，但其背后都与货币政策紧缩有关。没有货币紧缩产生的银行信贷吃紧，就不会有按揭贷款的提价和开发性贷款的减少。
为应对通货膨胀而实行的货币紧缩政策也是短期政策，与之相配套的本币升值，才真正逆转了长期货币超发的趋势。
目前中国货币存量变化主要受外汇占款影响，在央行提供的28万亿基础货币中，自主发行的基础货币与外汇占款被动发行的基础货币数量之比为1比4。可以说，中国货币发行体系基本是外汇占款主导的。外汇占款之所以持续增长，就是源于人民币币值低估，导致顺差持续增长的结果。而近几年房价和地价持续走高，就是吸收了央行超发的流动性所致。没有货币超发，就没有房价暴涨和资产泡沫。
4月14日，中国央行决定放宽人民币汇率波动幅度到1%，暗示持续7年的人民币升值周期结束，国际收支平衡目标基本实现。鉴于人民币汇率接近浮动汇率制，未来很难再现外汇占款大幅增长的情景，这意味着货币供给高速增长周期同时结束，更意味着支撑房地产长期繁荣的货币超发基础已经不复存在。随着中国对外投资规模扩张，国际储备也将逐渐消化到合理水平，外汇占款更会随之下降。再加上实体经济在增长过程中逐步吸收过剩流动性，因而，以人民币计价的资产价格需要重新估值，土地价格和住房价格都存在大幅下降空间。
投资者已经意识到了房地产“庞氏骗局”临近尾声，一旦放开限购，市场必然出现争先出售的景象，投资者因个体理性导致房价大幅下降的集体无理性。
认识到货币存量的变化趋势，就会明白，所谓的房地产调控政策其实都是浮云。政府采用限购政策，其实是不想看到房地产市场因房价暴涨而最终崩盘。限购政策，在抑制了交易量和房价暴涨同时，也避免了投资客和开发商在高位出货清仓，最终避免了房价暴跌。限购，与其说是抑制房价暴涨，不如说是为了避免房地产崩盘。
房地产业调整和重组刚刚开始，利润平均化规律也将在房地产业出现，未来将出现大批中小房企破产情形，市场集中度将提高。可以预见，房地产业将进入寡头垄断时代。随之而来的新问题是，市场过度集中会形成新的垄断，如何应对？
