李宇嘉：四重因素加剧楼市资产泡沫化
来源：上海证券报
2013年被公认的楼市顶部，今年眼看着将毫无悬念被击穿。
大城市房价、地价去年以来逆势飙涨，其泡沫化倾向已使房地产成为资产泡沫最严重的领域。今年上半年，商品房销售面积、金额并未受高基数影响，同比飙涨25%和46%。7月百城住宅均价环比和同比涨幅均扩大，同环比连续12和15个月上涨，热点城市房价全部创出新高，同比上涨30%至50%，深圳房价同比大涨100%至150%。而事实上，近年来楼市基本面已不被看好，比如城镇户均住房拥有已达到1.2至1.4套，如果将在建、在售和新售算在内，则人均住房面积将超过100平方米；再如，居民可支配收入增速从2012年的10%降至目前的5%-8%，今年上半年再降至6.5%，三年来首次低于GDP增速。另外，进城人口和劳动人口从2011年开始净减少。
货币取代人口，成为楼市资产泡沫化的首要因素。上半年人民币贷款新增7.53万亿，同比多增近万亿，刷新2009年创下的半年新增贷款历史纪录。考虑地方债务置换，去年以来实际信贷增速为15%至17%，远超13%的信贷增速目标。上半年，楼市资金面有四个数据值得关注，一是个人房贷占总贷款16.3%，创历史新高，比去年同期提高2.1个百分点；二是全部新增贷款中，个人房贷占41.3%，为2011年至2015年平均值的两倍，二季度占比更是超过50%；三是根据融360平台监测，7月全国首套房平均利率4.44%，再创历史新低；四是房企发行公司债4900亿，达到去年的1.14倍，平均利率为5.09%，创历史新低。
国企占用了相当数量的社会融资，但利润连续17个月下滑(上半年利润下滑8.5%)，创连续负增长的历史纪录。上月政治局会议明确，深化国有企业和金融部门基础性改革是去产能和去杠杆的关键。由此，信贷向消费领域转移的趋势会强化，即制造业“去杠杆”、个人消费领域“加杠杆”。同时，不良贷款已连续17个季度上升。借助地价房价上涨，银行扩大地产领域贷款，不仅能做大正常贷款分母，降低短期不良资产率，还可稳定抵押物价值，延缓潜在不良贷款率的上升。
地方政府调控不力是楼市资产泡沫化的第二个因素。2014年确立因城施策的调控主题后，中央一直强调，地方要发挥调控主体责任。但面对房价地价暴涨，各地的调控政策仍不到位。例如，控制“地王”，由于一些地方不想失去可观的土地出让金，于是就出现了治标不治本的“熔断”，无怪乎央媒屡屡发出“遏制地方政府炒地”的严厉措辞。再如，厦门房贷新政因行政损耗无疾而终、合肥限购难产等。另外，多次强调的“去库存”与城镇化结合，但一些地方以“去库存”做大旗，将楼市刺激做到极致，而户籍改革、公共服务均化等却几无进展。楼市在供给端没有“做实”，在政策刺激下需求端膨胀，泡沫化就是唯一结局。
地方政府调控不力，背后的原因是，去年以来工业总产值、增加值近乎零增长甚至负增长，“营改增”等减税又压缩了地方财源，而“去产能”和积极财政政策下地方支出太多，收支缺口扩大。楼市繁荣能弥补财政收入，还能缓冲制造业疲软和“去产能”冲击，抹平工业投资下滑对固定资产投资的冲击。目前，一些城市的房地产开发投资占固定资产投资的比重在40%至80%，对楼市的依赖简直到了无以复加的程度。近期，笔者调研某二线工业城市，尽管潜在库存5年也消化不完，但仍在规划大规模的商业中心、度假酒店。
购房“加杠杆”是楼市资产泡沫化的第三个因素。居民对未来通胀的预期很强烈，而房屋成本包括地价、建材、人工等，这些都按市场价格变动，决定了住房是对冲通胀的优选。加上通胀预期下储蓄明显缩水，未来不确定性支出、养老支出增加，储蓄养老演变为“买房养老”。另外，房贷利率降至历史最低，保值增值的买房让杠杆最大化成为选择，杠杆率(房贷余额/存量住房价值)由2014年的15%快速升至今年6月的近40%。而杠杆率快速攀升，往往是楼市泡沫化最重要的表征。
房企助推是楼市资产泡沫化的第四个因素。房企敢于赌“面粉贵过面包”的地王，就在于打造豪宅的运营模式。即便在规划上对豪宅有限制，但房企可通过“拉高限低”，即做大普宅容积率、压缩普宅空间，腾出更多用地做高溢价、低密度的别墅来规避。据易居(博客)研究院统计，上半年一线城市总价1000万以上豪宅成交11620套，比已创历史新高的去年上半年暴涨217%。而且，高价住宅已从一线城市蔓延到杭州、厦门、天津、南京、三亚等地，上半年这5个城市“5万+”豪宅成交1055套，同比暴增了三倍以上。豪宅挤压了普通住宅的空间，有效需求被挤出。更让人忧虑的是，热点城市“逢拍地、必地王”，岂不是未来新房将全面豪宅化？
