房地产上市公司股市再融资放开的预期让不少房地产企业摩拳擦掌。然而，中小房地产企业可能是乐观得太早了，有专家称，再融资全面放开的可能性不大。中小房地产企业的融资问题依然是困难重重。

在 博鳌房地产论坛上，住建部政策研究中心主任秦虹关于“房地产企业金融创新的趋势与探索”的演讲，给广大中小房地产企业吹来一阵清凉之风。她说，成熟的房地 产市场，融资一定是多元化的，而不是单一的。在国外比较成熟的房地产市场上，他们的企业的房地产融资，由公募市场融资、私募市场融资和银行贷款三分天下。 在中国，在开发和销售阶段都依赖于银行贷款的这种单一格局，也是很难持续的。因而应该多鼓励和支持房地产企业的金融创新。为此，她还和高和基金合作，花费 三年多的实践，心血写就《我国商业地产资产证券化的探索和类持有基金》的调研报告。

在会议的间隙期间，秦虹和高和基金董事长苏鑫就中国房地产金融创新问题接受了专访。

商业地产亟需金融创新 你进行房地产金融创新探索的想法和初衷是什么？

秦 虹：中国的房地产市场正在从起步阶段走向成熟，与此同时，商业地产的占比开始大幅度提高，2008年至今，房地产开发企业的投资总规模从3万亿增长到了7 万亿元，总投资规模增长了一倍多，而商业地产的投资规模却增长了2倍。整个商业地产的开发投资在加快，投资增速高出住宅投资的一倍。房地产市场也从住宅投 资为主，转向多元化投资。

苏鑫：国内直接融资的情况取决于金融市场化的进程，连北京的商业地产的贷款都能停下来二三个月，更加说明房地产尤其是商业地产不能单纯依赖于银行贷款（间接融资）。因而，进行房地产的金融创新非常有必要。

是不是说明，中国的商业地产更加迫切需要进行金融创新？

秦虹：是的，随着商业地产供应量的增加，应该说商业地产面临着极大的挑战，也面临着很多问题。主要是商业地产缺少长期资金的支持，所以整个商业地产的经营水平提升难度很大，供应量急骤上升也导致了过去以散卖为主的商业地产的销售现在也出现困难。

所以很多企业为了解决商业地产运营中的困难，也做了积极的尝试和探索，比如说高和基金目前实行的带租约的销售，还有一些开发企业加大了持有的比例，持有和散售相结合，但是我们觉得这都是一种简单的应对，关键的还是需要长期资金的注入。

直接融资、间接融资成本将趋同

目前，中国的金融改革的一个大方向就是实行利率市场化，还有股市再融资的有条件放开，接下来直接融资的成本会不会下降？

秦虹：从社会融资的趋势上来看，利率的市场化已经是大势所趋，最近央行已经取消了贷款利率下限的限制，我们金融改革的一个大的方向就是要实行利率的市场化。利率市场化的结果就是间接融资和直接融资的成本趋于靠近，而不是更加拉大这个距离。

目前，国内的地产基金、信托等直接融资的利率一般达到什么样的水平，是不是近两年有下降的趋势？

苏鑫：国内的地产基金、信托等直接融资的收益率正在分化。从原先的超过20%的收益正在逐步下降，逐步下降为18%-20%，甚至是16%-18%。

国内金融创新的市场条件怎么样？目前，中国的房地产金融创新还欠缺什么样的东风？

秦 虹：下一步盘活存量资金，对房地产企业在探索多元化的直接融资方面有极大的空间，是可以探索的。另外，从房地产企业融资来讲，会有一些机构投资者，还有一 部分高净值的投资人。目前，中国有钱的、有能力投资的投资人队伍越来越壮大，他们在资产配置的要求下，对房地产的投资也出现了多元化的格局，买住宅、买商 业，甚至买基金、买证券化的一些产品，都成为他们资金配置的要求，这为房地产企业的金融创新创造了一些环境和条件。

苏鑫：国外的REITS都有税收减免，没有税收减免的就一定发展得不好。目前，国内房地产金融创新在税收制度和法律制度建设方面还存在着空白。

资产证券化关键是提升资产质量 房地产金融创新应该朝哪个方向努力？

秦 虹：大致格局是，一是扩大直接融资的比例，二是增加权益性的融资。我们在过去5年的时间里面，房地产企业的直接融资已经开始扩大了。比如说2008年在整 个房地产企业资金来源里面，直接融资占比只有30%，而到2012年底，房地产企业的直接融资已经提高了10个点，达到了40%。直接融资现在来看出现了 多种的形式，比如说行业的并购，通过引入战略投资人的形式，房企之间的资源整合趋势不断地加强。还有就是信托融资，对那些获得银行贷款非常困难的中小房地 产企业来讲，信托融资已经成为其核心的对资金需求的一个主体的方式。还有这些年来从无到有、从小到大的人民币房地产私募股权的融资形式也逐步在这几年得到 稳步的发展。

还有在直接融资里面，从去年下半年到今年上半年，境外融资是特别活跃的一种直接融资的形式，在境外融资的成本优势下，房地产境外融资的探索，取得了明显的效果。

像万科、金地等在境外的融资算不算成功的案例？

一 些大的品牌企业利用境外资金成本比较低的优势，成为资金来源的一个重要补充，比如说万达、万科、金地、绿地等都在境外资本市场融资获得了一些成效，还有各 类的房地产企业购买美国、欧洲、新加坡、韩国和中国香港的不动产，并在银行融资上取得了一些明显的成效。中小房地产企业的境外IPO也再次启动。

此外还有基金和信托的联合，还有银行和信托的联合，都提供了一些直接融资的具体方式。

目前，我国的资产证券化有什么样的实际案例？

资 产证券化应该是以未来有可预计的现金流的优质资产为基础，设计成证券产品，目前有三种产品，第一个是银监会监管的信贷资产证券化，叫MBS，第二个是证监 会监管的企业资产证券化，ABS，第三个是银行间市场交易商协会主导的资产支持票据，ABN。ABS已经开始有案例了，比如说华侨城、广州海印，他们都利 用证监会这种渠道，通过资产的未来收益打成资产包来实现资产证券化的产品。我们长期在国外比较关注和国内比较熟悉的真正面向机构和个人销售的房地产信托基 金现在还面临一些突破性的问题，还没有在中国完整意义上的REITs出台。

ABN的案例有，天津保障房发行了一笔REITs，但是保障房的收益不足，于是就通过开发企业的其他收益来弥补，成功发行了证券。

目前商业地产的租金回报比比较低，商业地产资产证券化的关键是什么？

秦虹：商业地产基础资产的质量，也就是租金现金流优良程度是资产证券化的关键，为此，房地产开发企业必须要提高基础资产的质量，也就是说商业地产项目的现金流的优良程度，没有这些作为保证，我们下一步的资产证券化发展可能会步履艰难。