7个月前，恒大地产花36亿元可以买下一家主板上市公司嘉凯城(000918.SZ)的控股权;7个月后，融创花更高价36.62亿元，就只能买下这家上市公司旗下位于青岛的一个楼盘项目了。

  同样也是这个项目，在一年前的挂牌转让价格还不到12亿元，一年之后，其业绩并没有太大的好转，仍处于亏损状态，但是估值却提升了3倍多。即便是这样的一个价格，融创也是经历了236轮竞价才拿到手的。

  投 资者在由衷钦佩恒大地产有经营头脑的同时，也开始为嘉凯城的前途担忧。要知道，青岛地产项目一度为嘉凯城贡献了三分之一的收入，也是公司旗下资产规模和收入最高的项目。以这样的一个项目换取公司今年全年业绩的扭亏为盈，可谓断臂求生，而这一举动更重要的战略意义在于，给大股东恒大地产的A股借壳上市留下一条后路。

  36亿卖房保业绩

  早在今年的11月4日，嘉凯城就发布公告称全资子公司嘉凯城上海公司拟采取公开挂牌交易的方式，转让其所持有的青岛嘉凯城房地产开发有限公司(以下简称“青岛嘉凯城”)100%的股权，按照当时确定的挂牌价格是不低于16亿元。

  公开资料显示，青岛嘉凯城是为开发青岛时代城项目而设立的项目公司，该项目位于青岛市的李沧区，地理位置优越，属于城中村改造项目。嘉凯城在6年前拿下这个项目的时候，曾经一度要将其打造成为公司向“城市区域价值的创造者”转型的示范性项目。因此，公司也投入巨大，仅注册资金就高达12亿元，是公司当时最大规模的地产项目。

  尽管这一项目从2012年开始为公司贡献利润，但是由于公司自有资金投入有限，大量使用借贷资金和股权融资，再加上项目初期主要以安置房和保障房为主，因此最终带给公司的利润并不多。

  到2015年底的时候，由于嘉凯城预计当年会出现大幅业绩亏损，资产负债率已经超过了90%，因此公司也开始筹划着出手青岛嘉凯城项目了。截至2015年8月底，这一项目的安置房、保障房和部分商品房地块已经全部竣工，剩余的两块土地都是商品房项目，剩余未开发的商品房计容建筑面积约90万平方米。

  按照当时评估机构给出的评估报告，整个青岛嘉凯城100%的股权价值是11.97亿元，挂牌转让价为12亿元，再加上青岛嘉凯城对上市公司及其股东所欠的17.57亿元债务，最终的交易总对价约29.57亿元。

  但是此次出售最终因恒大地产收购嘉凯城控股权而未能成行。

  今年三季度末，嘉凯城再次出现大幅的利润亏损，同时公司的资产负债率也进一步提升到了94.6%，公司今年前三个季度仅财务费用支出就高达8.83亿元，这个时候，公司也再次提出出售青岛嘉凯城的计划。

  这一次，尽管青岛嘉凯城的财务结构已经较去年进一步恶化，但是受益于整个商品房销售价格的上涨，嘉凯城还是将挂牌转让价格提升到了16亿元，没成想，提价之后的青岛嘉凯城还是吸引了包括融创(青岛)置地有限公司、青岛万科置业有限公司及保利(青岛)实业有限公司等5家大型知名房地产房企的竞买。

  最终，经过236轮竞价，融创(青岛)置地有限公司以36.62亿元的价格竞得青岛嘉凯城100%的股权。

  申万宏源房地产分析师王胜认为，公司今年大概率扭亏为盈。

??卖了旧房盖新房

  在嘉凯城的三位独立董事看来，此次出售公司旗下具有支柱性作用的青岛嘉凯城，可以实现较大的正向现金流，为公司下一步发展提供较为深厚的资金储备。

  那么嘉凯城未来的资金投向又是哪里呢?也就是公司目前所提出的“城市客厅”战略，通过城镇商业开发投 资、商业管理运营、科技平台服务及金融服务的“四轮驱动”模式，聚焦长三角地，打造城镇生活服务平台。

  显然，嘉凯城正在加快从住宅地产向商业地产的转型，为此，公司在去年还筹划了再融资39亿元的非公开发行方案，这其中的23.4亿元将被用于“城市客厅”项目。

  在今年的1月29日，这一非公开发行方案顺利的获得了证监会发审委的审核通过，然而随后的10个多月时间，却始终没有等来证监会的发行核准批文，而在同一天获得证监会发审委审核通过的另一家房地产上市公司新华联(000620.SZ)，在随后的5月份就已经拿到了核准批文。

  要知道，当初恒大地产是以36亿元的价格拿到了嘉凯城9.5亿股的股权，折合每股3.79元左右，而公司当初推出的非公开发行方案，每股发行价只有4.9元，发行量达到7.94亿股，这次发行无疑会极大地稀释恒大地产的持股比例。

  然而，如果放弃通过非公开发行进行股权融资，而转向通过出售旗下资产的方式回收现金流，再将这些现金投入到新的商业地产项目中，在房地产行业分析师看来，无疑会增加公司的成本。

  一个值得注意的数字是，公司截止到三季度的存货数量下降了25亿元，但同期投 资性房地产投 资大幅增长了31.3亿元，较年初的5.17亿元大幅增长了605%。

  而按照公司此前在非公开发行方案当中所披露的数字，公司计划投 资的17个“城市客厅”项目内部收益率大约在12%-14%之间，可以借鉴的是，万达商业地产在其A股招股说明书当中所披露的商业地产项目内部收益率基本都在20%-26%之间。

  在王胜看来，未来嘉凯城真正的业绩反转，还是要看恒大地产回归内地资本市场的预期，公司有希望接棒恒大地产业务。

  然而，在恒大地产10月份对外宣布将借壳深深房A(000029.SZ)之后，关于嘉凯城将作为恒大地产回归A股上市平台的预期也就平息了，不过，由于目前恒大地产和深深房A的借壳事宜仍旧没有出台最终方案，投 资者对于嘉凯城也并未放弃。

  按照正常的借壳流程，恒大地产借壳深深房A有望于明年完成，在这期间，作为备选方案的嘉凯城通过出售资产实现扭亏为盈，自然也符合大股东恒大地产的利益。