陶冬：明年上半年房地产或迎来小阳春
11月20日，在由中华房地产投资开发商会、易居中国、易居沃顿中国研修中心共同举办的CREDIA2015中国房地产投资人会议暨易居沃顿课题成果发布会上，瑞士信贷香港有限公司的董事总经理、首席经济学家陶冬发表了《中国经济前瞻》主题演讲。
“我认为明年上半年可能房地产会有一个小阳春，这个理由也很简单，政府在宏观政策上面的确是没招了，只能够进一步地灌钱，而且钱没地方去。这一次是库存主导的调整。”陶冬表示。
以下为实录：
各位领导、各位嘉宾，上午好!在我谈中国经济之前，想先讲讲故事，我有一个朋友非常大的国企董事长，最近在他的办公室里面装了一个跑步机，上午跑两个小时，下午跑两个小时，跑步机上面有一个小屏幕，他跟我说这两个多月他已经看了70多部电影，您说这位哪有时间工作啊?
这几个月这位嘉宾除了发改委直接下达的指令，别人的招标几乎没去过。他自己的招标别的公司基本没有来过，民企觉得也许根本没他们的戏所以不来了。其他的国企也跟他一样，无所谓、不作为。
今天我想讲的是，我们应该担心的不是GDP也不是投资，更不是股市，而是邓小平三十几年前建立起来的一套利益机制坍塌了，反腐败是必须的，对于中国的长远利益是必要的，对国企和官员们限薪可能也是必要的。但是这个带来的直接后果，从短期来讲是经济持续地低迷，我认为今天我们更应该担心的、我们更应该关注的是，如何重塑中国经济的一套利益机制。
如果我们谈数字的话，第三季度中国GDP增长6.9%，这个数字是怎么来的，我到今天还没看明白。根据统计局的数字第二季度中国GDP的增长是7%，其中金融服务业贡献了1/3，我们都知道第二季度股市非常红火，我们都知道第二季度金融产品卖得非常红火，在溶此红火的金融服务业之下贡献1/3的增长，咱们得到了7%的增长。第二季度我们知道股市下的金融产品卖不出去，GDP跌了0.1%。到底今天中国的增长有多少，我不知道，因为我没有统计局这么在全国范围内铺开的网点。但是我走了一圈看了一下，觉得好像东北给我的感觉是在衰退中，西北给我的感觉好象也在衰退之中，东北是国企，西北是矿产。你到广东省、到浙江省两个出口的主要基地去走一走，出口一塌糊涂。服务业还可以，大概有2%左右的增长有可能。你再到中国的两个人口大省四川、江苏去走一走，不约而同的这两个省现在挣扎在地方政府债务的漩涡之中，烂尾楼一片一片的。
经济情况比较好的是华北地区和华东地区，但是这两个地区又是这一轮股市下滑的重灾区。6.9%的增长我觉得有点勉强，如果你看看中国的制造业我说他的衰退之中，恐怕不会有太多的人跟我争论。服务业不错，有个8%、9%的增长，但是这两个合在一起，平均我就不知道了。对于这里的情况政府不是没有看到，所以我们见到一批又一批的政策措施在出台，发改委在8月份推出了第二轮的专项投资，10月份第三轮现在又在做第四轮，我认为政府无论是中国人民银行还是国家发改委，在刺激经济的政策上真的做得很努力，但是效果不怎么样。
需求端的政策是基于凯恩斯理论，他是试图把总量拉起来，这个在二战之后的50年代、60年代是有效的，但是这个政策拉着拉着没有办法调节经济中的结构的问题，你撑的时间越长，撑出来的毛病越大。在全世界的范围内他撑了20年之后，撑出了70年代的高通胀和经济停滞。
今天我们看到我们的宏观政策也是在总量上面撑了十几年，也撑出来了一系列的经济错位和失衡。全球经济在70年代之后能够走出来，不是进一步地去撑他的供给需求面的政策，而是当时世界上出了三个思想家，在供应端上面开始发力。第一个人是英国的撒切尔，她打破了英国的工会，私有化的英国国企在思维上每个政府的管制上面出现了一次极其强烈的转向。第二个人叫里根，他搞出了小政府，减税把美国的财政赤字缩小了。第三个人是中国的邓小平，通过制度上面的改革，把中国的生产力和世界接轨，打造出来了我们之后30年的繁荣。离摆脱70年代全球就构型的问题，靠的是供给端的政策而不是需求端的政策。
再看看我们过去三十年，今天你我可以坐在这里，享受到经济三十年发展的成果，和我们三次供给端的政策上的变化有着直接的关系。第一次是邓小平的改革开放，在制度上面释放了生产力，制造出来了改革红利。第二次是90年代初的经济特区，把中国和世界接了轨，成为了世界加工厂。第三次是2002年加入WTO，再一次和世界接轨，同时把国内市场的经脉打通了。这三次供应端的变化打造出了过去十几年的繁荣。但是在之后的政策几乎全是在需求端，今天我们需求端的政策已经走到了强弩之末的地步。
你看看政府现在拿出来的政策(PPT)，财政部没钱了，今年税收不上来经济下去了，地方卖不出地去，所以财政政策没法太积极了。于是财政部把定向宽松、把流动性发到了政策性银行，通过政策性银行去刺激经济，再到基础项目。这个和过去4、5年我们搞的地方融资平台实际上是一回事情，只不过是把政策性银行和地方政府扭了一个弯，旧酒不过是装在了新瓶了。
今天中国经济的革新问题，是民营投资消失了。大家看这条红色的线(PPT)，制造业的投资增长急速下滑，大家再看绿色的那条线，房地产的建设急速下滑。在座的各位大佬对此有所贡献，真正能够把这个拉起来的是黑色的这条线，政府的投资。但是政府本身不是投资的料，让政府去做投资决定的话，我觉得一半可能是错的，剩下一半大部分是不赚钱的。我们之前看到的三次供给端的政策上面的改变，一个重要的特点是政府在政策上面出现改变，当然政府并没有越俎代庖地去做投资，而是激起民营投资的投资积极性，激化经济的活力提高生产力。
今天在我看来，要想让中国经济走出目前的泥泞，要靠供给端的政策，不要告诉我货币政策还有空间可以走，不要告诉我财政政策还有空间可以走，他们有一定的空间，但是靠这一些政策试图打造出一个新的中国经济的增长模式，缘木求鱼。
再讲讲大的格局，这是一个非常显而易见的，但是市场上选择视而不见的现象，如果今天在座的各位能够记住我一个图，你今天现在听我讲话挺舒服的，一出门你全忘掉，如果您能够记住一张图的话请记住这张图(PPT)。这张图想告诉您的是，中国已经进入了后工业化时代，如果你看黑色这条线中国的投资GDP比例的话，2007年中国的GDP投资再也生不动，这背后是我们工资大幅度上涨，汇率大幅度升值的结果，中间又伴随着全球金融危机，在这之后中国政府就拼命地拱拱拱，通过各种各样人造的需求尤其是投资的需求，试图再把增长、再把投资推上去，但是怎么推也推不动了。你看看小的红色这条线，中国的工业生产GDP比例已经出现了一个迅速的无可逆转地下滑，我们进入了后工业化时代。
今天的问题不是中国经济出了问题，而是你出了问题，我出了问题，市场出了问题，政府出了问题。我们依然停留在工业化时代的思维，来预期中国经济的表现。市场得了精神分裂症了，一方面说我不相信统计局的数字，一方面统计局一个差一点的数字出来，一下子股市就大跌了。你到底信还是不信?如果你我能够真正把心态放平，意识到今天是一个后工业化时代，我们面临的是后工业化时代的投资，后工业化时代的消费，后工业化时代的购买力，如果我们的心态放在增长有4%、5%，这也是全世界最好的了，在这个前提下，我们再去看我们应该怎么投资。
我觉得我们可以拿出来的投资解决方案要远比我们在期待有一个6%、7%的增长要高，不是说6%、7%达不到，但是我们心态要放在4%、5%，然后再看。在这个问题上面政府也一样有心态的问题，10%的增长肯定没有了，7%、6%政府依然要保，但是他目前的心态依然是站在一个工业化时代的心态，来催生一个实际上无可催生的经济增长，打出来的是无厘手，这个是政府今天的问题。今天政府许多政策上面的焦虑实际上是自己找出来的，如果真的能够把心态放下来，去寻求一个可持续的稍微慢一点也无所谓的消费主导的经济，我们很好，第二次世界大战之后还没有见到一个经济真正从工业化时代转到后工业化时代还能够维持4%增长的，为什么我们能够维持4%以上的增长，待会儿我再谈。这个对于我们来讲实际上已经是非常好了，如果我们不出政策无厘手的话，我们可以得到一个更可持续的更小风险的经济增长。
这张图(PPT)是中国的需求，刚刚我们说了中国需求下来了，这张图是给你稍微扭一扭。你说中国的需求是不是下来了，我说中国的需求一定会下行，这个中间更大的故事是中国需求在出现一个结构性的变化，大家如果看红色这条线，是中国对于原材料、对于机械进口的增长，一下子跌了下来。这后面一部分就是房地产的故事，我认为如果我们进入了后工业化时代的话，这条红线会在相当一段时间很难持续地反弹，因为这是一个新的经济常态。但是如果你要去看绿色这条线，这条线涨得很快，这是中国游客到海外消费的，换句话说我们的服务业进口的幅度。
今年对于我来讲最大的以外不是GDP增长下去，也不是股市塌下来了，而是有一段时间几乎所有从日本飞到中国来的飞机，中间有一半的消费者、一半的游客，每人肩膀上扛一个马桶盖，而这个马桶盖还是“made in China”，但是他在日本买便宜30%。这背后的故事实际上是中国需求水龙头并没有关死，而是他的水龙头的方向移了移。我们要去寻求的不是过去已经有的需求，而是我们要把思路再开阔一点，怎么去和现在新的需求相吻合。
这也是中国的贸易顺差和GDP的比例(PPT)，大家可以看到从2002—2008年，中国的顺差GDP比例从2%跳涨到10%。我们资产价格起飞的第一桶金是从外国人那儿挖来的，但是之后随着中国作为世界加工厂的这个颜色开始褪色，我们在老外那儿赚钱的能力下来了，于是我们这个红色的线就下来了。这个下来意味着什么，我们资产升值的动力开始变得不足了。政府说我在外国人赚钱赚不回来，我印钱印不回来?于是过去几年就靠印钱硬要把这个GDP升值托着，一年可以托，两年可以托，最后拖到沟里去了就出现了A股的调整。
我们再看蓝色的这条线，这是欧洲的贸易逆差，欧洲贸易已经出现了一个结构性的从逆差转为顺差，黑色这条线是逆差当中，但是他的逆差也出现了一些上涨，把这些东西放在一起意味着什么，意味着曾经有一段时间中国资产升值的故事在中国是风风火火的，今天还有资产升值的故事，但是资产升值的故事出现了一次大的变化，中国资产升值的黄金时代在我看来也已经过去了。
讲一讲中国的增长常态，中国的百分之几的增长算是一个真的可持续性的增长。我刚刚到香港的时候曾经雄心勃勃地试图用最发达的数理模型来试图预测中国的经济，结果错得一塌糊涂，后来发现原来这些原始数据全是假的，你垃圾进去出来一定也是垃圾。但是我也没有一个良好的预测模型，我的预测模型就是我的鼻子，你们也有这个模型，你们告诉我这个经济增长可持续不可持续?(图：北京雾霾的照片)，这是几年前拍的，这是今天东北的情况(图：东北的雾霾严重)，东北已经好多的城市他的PM2.5爆到1千以上爆了表了，而中国卫生部的PM2.5的警戒线是75，国际卫生组织的警戒线是25，这个增长是肯定不可持续的。
政府现在开始重启核电站建设，从现在到2030年，我们会再建110个核电站，这个数量比这个星球上目前所拥有的核电站的总量还要大。到了2020年新的供电量出来以后，我认为火力发电会在现在的规模砍掉1/3。我认为中国的工业生产会在现在的上面再砍掉1/3。今天你看到6%的工业生产，市场说这个太差了，中国硬着陆，我告诉你5年以后再见到6%的工业生产分析员会鼓掌说“这么好的数字”，这是新常态，这是你我需要做好的心理准备。
如果要谈中国的故事，这些年挺简单的，政府不断地把老百姓们民间超高的储蓄忽悠出来填政府的窟窿，房地产的故事就是这样的，把房价炒高了政府可以卖地。当房地产撑不住的时候理财产品还是这么一个模式，当理财产品玩不下去的时候，资本市场先是股市然后是债市，还是这个故事。我相信这个故事还能玩一段时间，但是大家又要记得这张图(PPT)，我们的信贷周期已经扩张了十几年了，相信信贷有周期，政府可以把这个周期撑长一点，但是政府没有办法抹平这个周期，你今天把他撑得越长，以后回摆的时候可能出现的风险就会越大。我相信今后6—12个月，人民银行会进一步地撑一撑。但是大家记得，早晚有一天信贷的钟摆会往回摆，这个时候出现的话，中国的信贷就可能出现一次收缩。以目前我们见到的这么多的结构产品缠绕在一起，出一点事是不出奇的。
在座的各位大佬你们都赚了很多钱，今后3年对你们来讲，最重要的不是怎么赚钱，而是把住风险的门户，而是你要把住的不仅仅是你自己这家企业的风险的门户，你同时需要看到你的上游、你的下游的现金流，这个是我今天给各位的一个忠告。
房地产我就不多谈了，我不想在关公面前卖大刀。我只想讲简单的几句：我认为明年上半年可能房地产会有一个小阳春，这个理由也很简单，政府在宏观政策上面的确是没招了，只能够进一步地灌钱，而且钱没地方去。就这么一个简单的逻辑，但是同时这张图(PPT)告诉我们的是，这一次房地产市场的调整和过去房地产调整最大的不同，过去是政策性调整，这一次是库存主导的调整。换句话说，最终是由市场因素来决定的，政府调整房地产就一个人自己要掐自己的脖子要把自己掐死，不管一开始怎么用力，掐到一定程度的时候，大脑开始缺氧的时候大脑就会让你的手松一松。但是库存的调整可能是一个市场的机制，尤其如果要是这个，和信贷周期的收缩产生共振的话，这个调整就可能发生得比较惨烈。
讲了中国经济不少坏话，咱们讲讲开心一点的事情。我想把中国经济看成一个球，这个求中间我切它一到，切的这个点一个叫“国”，一个叫“信”，所有和“国”沾边的都没戏。国企、国家垄断、政策刺激、反腐败，所有和这个连在一起一概没戏。所有和“信”连在一起的，无论是银行贷款还是影子银行的融资，一概没戏。但是中国经济还有另外一块，和“国”和“信”都没有关系，你看马云现在多红火啊，马化腾多红火，今天中国IT行业真的不是一家企业或者是两家企业，而是整个的一条产业链，上游下游一条一条产业链全是风风火火地在发展。
有意思的是，这个IT行业和“国”和“信”全不沾边，如果你看看中国其他地区也有类似的，民间的医疗、民间的教育、民间的资产管理，一个一个都风风火火在发展。所以说中国经济并不是一潭死水，但是有相当一部分现在由于国进民退，由于垄断、由于政策上面不得要点，我们的这个转型来得比较缓慢，但是不代表我们没有转型。
再把这个球从横里再切一倒，所有和“PM2”连接在一起的都没有戏，工业生产、GDP、个定资产投资一概没戏。再看看服务业实际上今天挺好的，这个就是中国经济的实体情况。一方面经济在出现一次周期性的下行，另外一方面经济却又出现了一个结构性的转型，在向消费者拉动的经济在转型。也许消费者拉动一块没有办法把整个经济在拉起来，我相信经济有周期，下去之后还会再上来。当他下一次上来的时候，这是一个消费者主导的经济。
前两天我去北京出差住在中国大酒店，中国大酒店曾经是北京最好的酒店之一，我一进去，前台站着四个20岁出头的小姑娘，旁边站着两位20岁出头的行李员，一个一个都拿着手机在那儿刷屏呢，没一个人理我。我凑过去，我说“您帮我办一个入驻手续”，给我办，很快办完了，跟我说“21楼”。我拎着行李一看这个电梯只有1—20楼，没有21楼。我只能再回去，我说“没21楼”，他说“你上到20楼出去以后往左拐，走几步有一个楼梯，你自己拎着行李上去就是了。”香格里拉的正常做法，会有帮你登记入驻手续的人带您上去，跟您说“这是电视的遥控板，这是小冰箱……我还能为您有什么服务的?”我通常给个小费。今天这一帮子人恨不得他给你小费，您早点消失，他可以回去再接着刷他的屏。
我讲这个故事倒不是批评任何人或者是任何一家酒店，我想讲的是一个时代的大故事，我们现在进入了一个90后在这之后00后主导的社会，投资消费今后二十年、三十年靠的是他们，这帮人和你我不同，我小时候买肉除了钱需要肉票，买自行车除了钱需要工业贴补，这帮子90后从来没有遇到过物质匮乏的时代。所以他们不存钱。我把这个故事给美国朋友讲了，美国朋友说“你瞎说，中国没有一个社会保障机制他能不存钱?”我说你“真蠢”，这帮子90后的保障机制就是他的爸爸妈妈，这个“政府”比你美国政府管用多了。我们今后面临的这个大时代，中国的储蓄率将会从28%降到5%甚至是3%，因为这一帮人根本就是“月光族”。
我这个手机iPhone5的没换，我不想换它，中国大部分的年轻人每一个人的手机都比我新，这就是大故事，因为这帮子人他讲究体验式的消费，他有品位，哪怕是农民工和他的父辈也不一样，不再需要把钱寄回家去，自己消费。这个就带出来了消费的大故事。“十一”长假期你到旅游景点去看，你自己来一个自拍，你只会拍到一大堆的脑袋，看不见景。这就说明实际上中国在旅游业还是处在一个极其原始的状态，当你细分化、体验化的时候，有许许多多的路可以走，而这个恰恰是中国今后经济发展的动力，储蓄率的大幅度的下降，和新型消费的产生，是我们今后中国经济的新亮点。
需求可以被供应创造出来，iPad是最好的例子，当我们的分析员第一次看到iPad的时候这个东西怎么卖出去，你用电脑打字按那个纽强多了，你要打电话，谁拿这么大一个东西打电话啊?恰恰制造出来一个生活的体验，制造出来一个全新的产品，这个在我看来恰恰是中国经济增长的动力。
房地产业我没各位熟，但是这个故事我认为一个和新型的消费所贴近的模式，我认为是今后20、30年消费经济所共通的。
前两天，我曾经在北京星巴克见到一个小伙子，买了一杯36块钱的咖啡，这杯咖啡比在香港、美国买都贵，我问他你怎么这么舍得花钱买咖啡?这位看着我跟看外星人似的，我用中文问他，这位用英文回答我“这是生活体验”(英文)，我差点晕过去了。(众笑)
但是这个故事的背后，恰恰是我们一个时代变迁的写照。90年代中国经济有两大故事，第一个叫做中国成为世界加工厂，第二个故事叫做通缩，这两个故事里面您看对了一个，无论是在国内还是在国外您都能够赚到大钱，其他东西全是造的，包括“97金融风暴”、朱镕基当时的8千万人下岗，十年之后再看全是趋势。刚刚过去的十年也是两大趋势，第一个叫做基础设施热，第二是叫做资产升值，在座的都是在这一轮浪潮当中的佼佼者。抓住这两个故事当中的一个，无论你在国外还是国外都可以赚钱，其他都是造势。
今后十年两大故事，第一个叫做个性化的消费，第二个叫做人民币出海。这两个故事里面你能够抓到一个，您这一辈子又是一大成就。谢谢大家!
