(作者 马骏)房地产行业的冷却对中国经济的冲击没有像我们原来预期的和市场目前感觉的那么严重。虽然去年8～12月住宅新开工面积的同比增长率下降了55个百分点，但所带来的对全年GDP增长的影响可能不到一个百分点。

　　我们将2012年中国经济增长率的预测从8.3%提高到8.6%，主要是基于比以前预期更乐观的三个因素：其一，德银的全球经济分析师调高了美国、日本2012年增长率的预期，同时中国PMI指标中的出口订单指数有所上升，促使我们将2012年中国出口增长率的预测从8%提高到13%；其二，占工业就业70%的小企业的经营状况有所改善，小企业PMI指数在2月份达到了55.2的高值；其三，房地产行业的冷却对中国经济的冲击没有像我们原来预期的和市场目前感觉的那么严重。虽然去年8～12月住宅新开工面积的同比增长率下降了55个百分点，但所带来的对全年GDP增长的影响可能不到一个百分点。

　　我们以前的担心(也是目前很多人的担心)是由于巨大的关联效应，房地产的销售和投资的下降会不会对整体经济带来严重的冲击。最近的分析表明，这种冲击很可能比原来想象的要小。

　　在这一轮房地产下行的周期中，整个制造业与地产表现的相关性不大。这体现在行业的PMI指标上：上一轮房地产周期中(2008年中到2009年中)，房地产行业PMI和制造业PMI的相关性达到了0.81；而这一轮周期中(2010年1月到现在)二者的相关性只有0.12。这背后的原因是，2008～2009年的全球金融危机造成和加剧了房地产行业周期、制造业去库存周期以及出口下降周期的共振。有幸的是，在本轮房地产减速周期中，虽然房地产活动也明显下降，但工业库存基本稳定，出口也没有迹象会在目前的基础上继续明显减速。因此，仅仅由于房地产一个下行因素，整体经济的稳定性不容易受很大冲击。

　　许多人担心，住宅新开工面积是房地产投资的领先指标，而前者的同比增长率从2011年8月份的30%到了2011年12月份的－25%。如果房地产投资增速也以同样幅度(55个百分点)下降的话，那么考虑到房地产投资占到全部固定资产投资的1／4，这可能导致GDP增长下降5个百分点。显然，这种分析明显夸大了地产对经济的影响。

　　首先，根据2000～2011年的历史数据估算，新开工面积指标同比增长率下降55个百分点一般只对应于固定资产投资(名义值)下降15～20个百分点，这是因为前者并没有包括商业地产建设投资、农村房地产投资以及一些单位建房。

　　其次，固定资产投资实际增长率的波动性要远远小于名义增长率的波动性。用过去十多年的数据计算表明，固定资产投资增长率每变化10个百分点，对应的实际固定资本形成的增长只变化5.3个百分点。据此，如果房地产行业名义固定资产投资增长率下降15～20个百分点，对应于房地产行业实际资本形成的增长率下降应该是8～11个百分点，又对应于全行业实际资本形成增长率下降两个百分点，最后对应于GDP增长率下降1个百分点。

　　再次，基础建设和保障房项目的投资可以部分抵消商品房地产投资活动的放缓。政府已经表态将支持在建基础设施项目的后继建设，同时扩大了地方债的发行规模，银行也正对部分地方政府融资平台贷款进行展期。在此背景下，我们估计今年的交通运输行业固定资产投资的增长率将从去年的1.8%提高到5%～7%。此外，保障房建设投资今年也很可能增长20%～30%。这些因素加起来大概可以抵消商品房投资减速的3～4个百分点。

　　最后，随着房地产的价格趋于合理、同时针对首次置业者也会有一些鼓励措施，房地产行业的投资可能在2012年下半年就出现企稳的势头。

　　总体来说，我们认为房地产行业减速对整体经济的冲击，其幅度是可控的，其影响也将是短期的。

　　(来源 CNTV 作者系德意志银行大中华区首席经济学家)