房地产业良性循环的深层逻辑
近期中央政治局会议和中央经济工作会议对明年房地产工作的定调成为业界热议的焦点，除了此前反复提及的“房住不炒”“因城施策”“租购并举”等表述外，“良性循环”这一崭新提法颇为引人关注。中央经济工作会议提出，“加强预期引导，探索新的发展模式，坚持租购并举，加快发展长租房市场，推进保障性住房建设，支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求，因城施策促进房地产业良性循环和健康发展”。由此可见，促进房地产业的良性循环成为房地产调控的重要目标。
房地产业的良性循环是宏观经济稳定增长的重要基石，同时也是一项复杂的系统工程。从内涵上可以从三个层面理解：一是房地产及相关产业链的良性循环，二是房地产市场的良性循环，三是房企自身发展的良性循环，三者相辅相成，共同构成房地产业的良性循环。
房地产支柱产业地位再次被强调
12月11日，在“2021-2022中国经济年会”上，中央财经委员会办公室副主任韩文秀表示，房地产业规模大、链条长、牵涉面广，在国民经济中，在全社会固定资产投资、地方财政收入、金融机构贷款总额中都占有相当高的份额，对于经济金融稳定和风险防范具有重要的系统性影响。国家发展改革委副主任兼国家统计局局长宁吉喆也明确表示，“房地产是支柱产业，住房更是居民消费”。这一官方表态对于理解和把握2022年政策动向具有极强的信号意义。
对于房地产在国民经济中的地位，经济数据是最有说服力的明证。2000年，中国房地产增加值仅为4141亿元，在当年GDP中占比4.1%。2020年，中国房地产增加值跃升至74553亿元，GDP占比7.3%。20年时间房地产增加值大涨70412亿元，涨幅达17倍。
粗略统计，目前房地产开发投资约占固定资产投资三分之一，居民住房消费约占消费支出近三分之一，房地产相关产业对经济增长贡献也接近三分之一。特别是2020年，受疫情等诸多不利因素影响，宏观经济受到较大冲击，而房地产业显示出极强的韧性，在投资和消费端对国民经济均起到了至关重要作用。
正因为房地产在国民经济中的重要地位，所以一旦房地产出现问题，对经济的影响也是显而易见。以今年二三季度经济数据做对比分析，二季度GDP增速为7.9%，三季度GDP增速下滑至4.9%，其中房地产业三季度增速-1.6%，建筑业增幅-1.8%，房地产和建筑业的负增长成为GDP增速下滑的主要因素。房地产由对经济增长的正向拉动转为负向拉动，如不加以干预，房地产将成为经济增长的拖累。
房地产发展模式遇到“梗阻”
受金融调控政策等多重因素影响，今年房地产出现了多方面“梗阻”：企业暴雷、融资困难、销售不畅、土地市场冷清。实际上这都是房地产十几年高速发展的问题积累，归根结底是房地产发展模式出了问题。
首先是房地产的过度金融化。长期以来，房地产延续着“高负债、高杠杆、高周转”的“三高”发展模式，这种模式决定了房企对金融的高度依赖，从拿地到开发的每一个环节都需要巨量的资金支持，由于缺乏直接融资渠道，最终的风险都累积到银行。特别是最近几年，新增房地产贷款占比超过40%，商业银行近半数信贷资源都流向了房地产。从去年开始房地产过度金融化受到限制，融资“三道红线”、贷款集中度管理等措施相继出台。由于一些金融机构在政策执行过程中存在过度化倾向，对房企采取一刀切的停贷措施，加之销售不畅，房企流动性出现危机，暴雷事件频现，由此进一步引发市场担忧，形成恶性循环。随着金融监管部门紧急出手释放流动性，情况才稍有缓和。
其次是对土地的高度依赖。一方面是地方政府对土地财政的依赖，造成土地无序供应；另一方面是房企规模扩张对土地的高度依赖，造成土地市场竞争加剧，由此形成地价带动房价的恶性循环。从目前的房价构成看，土地成本占到房价的一半以上，一线城市热点区域甚至地价占到房价的70%。土地市场竞争除了带动房价上涨外，另一个严重后果是土地资源的浪费。截至2020年百强房企总土储货值达到46万亿元，截至今年上半年有11家房企总土储货值超万亿元，有的土储规模按照目前的开发速度足够10年开发。巨量土地在开发商手中囤积，长时间闲置。
今年年初出台的土地集中供应政策试图遏制土地市场非理性竞争势头，但第一轮集中供地仍有多个城市竞争激烈，直至第二轮集中供地受房企资金链和市场预期影响，土地市场才骤然转冷。
第三是不合理的调控措施对市场造成干扰。2017年以来，房地产调控始终坚持“房住不炒”的总原则，但为了达到调控效果，往往采取一些非市场化手段，例如限购、限价、限售等限制措施。这些政策的初衷是稳定房价，但有些不合理的行政手段对市场造成了干扰，有些政策在执行层面脱离了政策初衷。例如在一些热点城市的限价政策，造成新房二手房价格严重倒挂，“捆绑销售”“阴阳合同”等乱象频出；一些一刀切的限购、限贷政策误伤了市场上的刚需和改善性需求，特别是今年以来个贷收紧、利率抬升成为制约房企销售的重要因素。近日银保监会出面表态，“现阶段，要根据各地不同情况，重点满足首套房、改善性住房按揭贷款需求”。
从三个层面理解房地产业良性循环
政治局会议和中央经济工作会议提出促进房地产业良性循环，那么何为良性循环？从概念上是指事物之间相互关联、互为依托，组成多个循环滋生链条，形成共同促进的因果关系。良性循环应具有增长性、稳定性和持续性三大特征。具体到房地产业，可以分三个层面理解，宏观层面实现房地产及相关产业链的良性循环，中观层面做到房地产市场的良性循环，微观层面是房企自身运转实现良性循环。
房地产及其相关产业链层面，当前最为迫切的任务是处置好个别房企的债务问题，做好风险隔离。今年以来已经有不少于10家典型房企出现境内外债务违约事件，有的已经进入债务重组程序。面对房企债务违约事件，一是通过注入流动性缓解房地产开发各环节资金链紧张状况，保持房地各环节的正常运转；二是加速问题房企的债务处置和市场出清，对问题企业坚持“一企一策”“精准拆弹”的方针，防止流动性危机向金融系统蔓延，向其他房企和上下游产业链蔓延；三是通过加强预售资金监管等手段防止房地产项目停工烂尾。
房地产市场层面，最为重要的是恢复市场信心。中央经济工作会议提出，要“加强预期引导”，当前购房者、房企、金融机构等多方市场主体均出现预期不稳定现象，购房者观望情绪浓厚，开发商丧失拿地热情，金融机构惜贷，悲观情绪严重影响了市场的正常运行。近期中央和金融监管部门频繁释放“暖市”信号，特别是中央经济工作会议对明年房地产工作的定调，对稳预期起到了一定作用，但真正恢复市场信心还需要更多实质性动作，打破影响市场良性循环的“梗阻”，例如对房企融资的支持，对调控政策的纠偏等等。
在房企自身运转方面，需要做全方位的“体检”。企业是市场运行的主体，企业的良性循环是整个市场和行业良性循环的基础。从行业角度讲，房地产传统的发展模式已经走到尽头，房企亟待根据自身情况寻找适合的发展模式。市场的调整给了企业反思和“体检”的机会，企业的战略和开发模式是否需要调整？资金链是否足以支撑企业的正常运转？企业组织架构和人员结构是否适应新的市场环境？最近我们看到，很多企业都在做战略和组织架构的调整，例如抛售冗余项目和资产，压缩投拓部门、强化营销部门，减薪、裁员等。
未来预期不悲观也不乐观
对于明年房地产工作，中央经济工作会议已经定调，接下来的住房和城乡建设工作会议等会作更为详细的部署。总体上看房地产的至暗时刻即将过去，随着政策的转暖，市场信心将逐渐恢复，但也不要盲目乐观。毕竟真正做到房地产业的良性循环，还有很长的路要走。
首先，“房住不炒”的总基调没有丝毫改变，即使经历了2020年以来受疫情影响宏观经济下滑，依然没有将房地产作为短期刺激经济的手段。总体上看明年将是一个政策纠偏的过程，影响房地产业良性循环的各种障碍将得到一定程度清除，影响合理住房消费的政策措施将面临调整，因城施策会得到更为明显的体现。目前已有包括哈尔滨、呼和浩特、荆门、衡阳、开封、南宁、保定、南通海安、重庆璧山和万州等十余个城市先后出台鼓励购房新政，相信接下来这一趋势将更为明显。
租赁住房和保障房将成为拉动投资和消费的主要力量。中央经济工作会议明确提出，“坚持租购并举，加快发展长租房市场，推进保障性住房建设”。这与年初的“十四五”规划纲要和政府工作报告一脉相承。租赁住房和保障房建设需要政府在土地、金融等政策上给予更大的支持和更多的让利。这一方面缓解了房地产投资下滑对经济的影响，另一方面也更好地解决了低收入群体和年轻人的住房问题。
房价趋势将稳中有落。一方面今年房价见顶的预期已十分明显。国家统计局近日公布的70个大中城市房价指数显示，房价环比延续下跌态势，同比涨幅继续回落。新房价格环比上涨的仅有9个城市，二手房价格环比上涨的仅有3个。受开发商降价促销、保障房建设力度加大等因素影响，未来房价将进一步回落。但受刚性成本支撑，房价回落幅度有限。
观点
安信证券高善文：
房地产销售面积的长期的顶部，很可能在去年和今年已经看到。在2020年之前，房地产市场始终都是中国经济最重要的支柱，在未来它仍然是一个重要的支柱，但总体上来讲，它对经济增长的支撑作用是越来越弱的。
房地产行业的商业模式开始转向内涵增长、高质量增长、非常精细的控制。我们认为这是房地产行业在商业模式上正在经历的第三个调整。
房地产行业来也将迎来一轮由供给侧力量所主导的调整，这将使得很多企业消失，行业竞争的格局得到改善，行业的份额更多向稳健龙头企业集中。
红塔证券李奇霖:
尽管长期来看，中国经济转型要逐步“去地产化”，尽管“房住不炒”战略的大方向坚定不移，我们对此有足够的信心。但短期来看，房子过快减值显然是不利于金融风险防范的，一方面金融机构有不少的房地产信用敞口，另一方面，房子是非常重要的抵押品。
而且这涉及购房者利益保护问题。预售房是买房的钱交了但还没入住，房企资金链周转压力上升，意味着项目保交付的难度在加大。因此，针对房地产调控的措施需要修正，把“恶性循环”变成“良性循环”。
要解决“恶性循环”的问题，关键是要把房子折价抛售的形势给扭转过来，把房企过紧的外部融资约束给松动一下。
第一，放松过紧的按揭信贷政策，适度松绑房地产贷款集中度限制。
第二，将过去执行得过于严厉、积压的房地产开发贷款投放出去，满足房企正常的流动性需求，同时打开房企在银行间市场发债的正门。
第三，对于有出清压力的房企，就通过鼓励龙头优质房企去收购低价抛售的资产。
