长达十年的大周期终于发生了轮转，美元加息了。这是悬在全球经济头上的一把达摩克利斯之剑，长久的猜测，全球市场的资本反复的动荡，现在终于有了一个明确的答案。

但是这个答案只是给予世界市场短暂喘息的机会。因为加息前市场预测已高度一致，加息的影响已经被市场吸收。因此加息消息公布后，市场虽仍有不少波动，但波动仍在可预期的范围之内。

可是，新的悬念又产生了——美元明年会不会加息、加息几次、幅度多大？这又成了悬在全球经济头上新的达摩克利斯之剑。

从美联储公布的消息来看，市场预计加息四次，2016年底将小幅升至1.375%，在三年后则将达到3.25%。这可不得了，如果按这样的形势发展，今后套利资金的模式将要发生反转。果真如此的话，包括人民币在内的新兴市场货币的贬值压力巨大。不过，即使在加息消息公布后，美元指数截止北京时间12月18日零点仍没有突破100整数大关，这说明市场对于未来的加息仍并未形成一致预期。

本专题从人民币汇率、大宗商品、新兴市场等多个角度对美元加息后的形势进行解读。

“这表明买涨美元的资本依然没有决定长期看涨美元，还是投机逢高退出。”富拓外汇（FXTM）首席市场分析师Jameel Ahmad表示。

12月17日，美联储开启加息模式，受此影响，当天境内人民币对美元汇率下跌近100个基点，收报6.4837，出现连续十个交易日下跌，并创下2011年6月以来最低值。而离岸市场人民币兑美元汇率更是下跌近300个基点，一度跌破6.55。

但是，市场更关心的是美元加息模式开启后，明年会否继续加息以及多大幅度的加息，而如果美元继续加息，人民币面临的压力会更大。但是，今天美元指数并未站稳100上方，这说明买涨美元的资本仍是逢高退出。

利差交易资本撤离压力犹存

在一家香港银行外汇交易员看来，17日人民币兑美元汇率的跌幅，之所以在市场意料范围之内，一个重要原因就是在美联储加息前，有投机资本已经开始逢高抛售美元，令美元指数一度跌破98。

“市场存在浓厚的投机氛围。”富拓外汇（FXTM）首席市场分析师 Jameel Ahmad坦言，随着市场预期美联储此次加息已经变得铁板钉钉，这些投机资本就认为利好出尽，赶紧开始获利退出。

他认为，在美联储决定加息后，美元指数能够迅速收复失地并出现持续上涨，关键是美联储的鹰派言论起到巨大作用。

美联储发表声明表示，此次加息之后货币政策仍然保持宽松，实际利率路径将取决于经济前景和数据，且美联储对加息节奏的判断依旧是“渐进的”（gradual adjustments）。这让市场猜测美联储的加息步骤要比市场预期更快。

“这也引发套利资本纷纷撤离套取人民币-美元之间利差收益的交易，转而回流美元资产。”一家美国宏观经济型对冲基金经理张刚指出，尽管绝大多数套利资本对此次美元加息早有预期，但基于美国核心通胀率仅为1.3%，离美联储设定的2.0%通胀目标还有一定距离，不少机构起初认为美联储明年顶多加息两次，避免过快加息会导致进口价格骤降，拖累通胀率上升。

但是，按照最新的美联储官员对未来利率路径预期的点阵图显示，美联储预期2016年底的美元利率可能达到1.375%，这意味着按每次25个基点的加息步骤测算，明年美联储很可能加息四次。

“这导致很多套利机构的资金撤离步骤被打乱，仅在17日当天，有些套利资本在离岸市场赶紧匆忙抛售人民币，因为他们发现如果按照美联储加息四次测算，押注人民币-美元之间利差收益的套利交易将变得真正无利可图。”张刚表示。

他给记者算了笔账，目前押注人民币-美元之间利差收益的套利交易实际收益已经所剩无几——尽管人民币利率比美元高出约1.25-1.45%，但考虑到不少投行预期明年人民币兑美元汇率会有约5%的贬值，这等于现在套利机构借入美元兑换成人民币套取两者利差，将会面临约3.55%的整体损失。在实际操作环节，这些套利资本之所以尚未大举撤离人民币资产，是因为这些利差交易资金不甘心留在中国银行体系赚取存款利差，而是购买各类年化预期收益5.5-6%的人民币计价理财产品，令其实际收益还能维持在0.5%-1%，比美元存款利息略高，仍有一定吸引力。

若假设美元明年加息4次，情况则完全不同。这将彻底抹杀这类利差交易所剩不多的实际收益，迫使套利资本只能撤离人民币回流美元资产。

“一个极端情况，就是当人民币基准利率低于美元时，还会引发利差交易投资方向逆转，有机构可以借入人民币兑换成美元，套取美元加息与升值收益。”他表示，一旦人民币变成融资货币，其贬值压力将会更高。

不过，记者从多位交易员了解到，目前套利资本撤离人民币回流美元的规模并不高，因为他们对美元升值前景还有顾虑——就是美元能否真正站稳100整数关口上方。

美元指数未迈过100整数关口

截至17日20点，美元指数依然徘徊在98.89附近，依然没有迈过100这个关键整数关口。

“能否趁着美联储加息利好迅速站稳100整数关口，不仅关系到美元未来的升值幅度有多高，也对人民币未来走势会产生重要影响。”Jameel Ahmad分析说。究其原因，若美元指数能迅速站稳100整数关口，全球投资机构会调整策略，持续力挺美元上涨，直到此轮美元加息周期结束，令人民币面临不小的贬值压力；反之这些机构会选择逢高抛售美元获利退出，而人民币则可以借助加入SDR的中长期政策利好，在中国经济整体复苏的推动下，最终实现企稳反弹。

令他颇为疑惑的是，最近数周外汇投机客持有的美元净多头头寸始终超过400亿美元，但美元指数始终未能站稳100这个整数关口，甚至12月初欧洲央行在降息同时仅仅表示暂不增加货币宽松力度，就令美元指数出现2-3%的离奇大跌，从100上方迅速滑落至97附近。

“这表明买涨美元的资本依然没有决定长期看涨美元，还是投机逢高退出。”Jameel Ahmad表示，目前美元指数徘徊在98附近，已经充分透支了美联储此次加息的利好因素。

张刚则认为，这些资本之所以表现得患得患失，主要原因是他们相信金融市场存在一股资本力量，不会对美元站稳100整数关口袖手旁观。毕竟，一旦美元站稳100整数关口上方，会对全球资金流动带来重大改变。首当其冲的，就是新兴市场国家陷入资本外流-外汇储备缩水-外债风险骤增-市场信心动摇-股市动荡-经济衰退的恶性循环。

“由于很多新兴市场国家主要依赖大宗商品出口刺激经济增长，美元升值加息会导致以美元计价的大宗商品价格进一步下跌，令这些国家财政收支平衡雪上加霜，正巧给投机资本一个绝佳机会，借这些国家资本外流进一步沽空新兴市场货币获利。”他表示。

就在美联储加息当天，阿根廷政府宣布取消维持了四年的资本管制，允许汇率自由浮动，与此同时，阿根廷央行还准备将价值31亿美元的人民币储备资产换成美元，以期获得更好的流动性。

“很多机构认为这是对美元升值构成利好，令市场进一步担心新兴市场国家会出现资本外流危机，但换个角度而言，阿根廷此举还有另一个意图，就是筹集更多美元伺机干预汇市，打压美元指数同时阻止本国货币进一步贬值。”他分析说， “美元指数能否站上100整数关口，不仅决定了美元能在此次美联储加息周期形成多大的涨幅，也影响着未来新兴市场国家如何应对日益严峻的资本外流与货币贬值挑战。”Jameel Ahmad直言。