建筑装饰行业:地产销售回暖提振产业链
来源：中证网
申银万国1月7日发布建筑装饰行业研究报告，报告摘要如下：
投资建议：在信贷和政策放松的持续推动下，地产销售迎来12 月暖冬，同比和环比数据大幅好转。如果地产销售好转持续，即使新开工复苏要到今年三季度，也会看到装饰公司应收款回笼甚至工程进度的积极变化，然后是有效需求的积极变化(开发商资金断裂风险小后敢接单了)，待新开工真的复苏后，也没有更坏的消息。那么地产销售好转能否持续？往后看，信贷和政数据要三月才公布，这个逻辑短期内无法证伪。虽然装饰后周期导致其15年业绩不确定性较大，但地产销售回暖周期开启后，下探空间有限，即使最坏的情况15 年行业平均10%的业绩增长，目前股价对应15 年平均PE15X，在周期股普遍估值修复后也不算高(目前大建筑蓝筹15 年平均PE15X)。
但是向上看，在信贷和政策持续宽松的推动下，地产销售好转，之后上市公司应收款回笼加速、工程进度加速、订单加速、地产新开工加速等事情有可能在年内逐渐发生，加上互联网家装还在发展壮大，我们认为目前向上的概率大于向下的概率，向上可看30%空间，推荐装饰板块，重点推荐广田股份(17.21,0.570,3.43%)、金螳螂(19.23,-0.230,-1.18%)，亚厦股份(20.13,-0.480,-2.33%)等，目前14 年PE 为17.6X/16.3X/16.4X，东易日盛(36.69,-0.840,-2.24%)、洪涛股份(11.23,-0.130,-1.14%)等也看好。
我与大众的不同：(1)12 月申万跟踪城市一、二手房成交环比增21%、26%，同比增29%、20%，回暖明显，信贷和政策有望持续宽松，一季度销售至少有望平稳。(2)在地产销售回暖的周期中，业主的资金流好转，付款能力增强，会逐渐带来装饰企业应收账款回笼速度加快(从而资产减值损失/收入同比下降带来净利率改善)、工程进度加快、有效需求增加(付款条件不会太差)，提升ROIC。以亚厦股份为例，三季报净利率为7.6%，而应收账款带来的资产减值损失/收入有4.4%，应收款回笼加速能对净利率产生较大的积极影响。(3)装饰企业估值接近历史底部。金螳螂、亚厦股份、广田股份目前未来12 个月预测市盈率平均11.9 倍，历史上最低在9 倍左右。地产股14 年11 月以来至今PE 估值提升了55%以上，同为地产产业链上的家用电器估值提升了24%以上，但是装饰股PE 估值几乎没有提升。如果说因为公装不是to C 的业务所以逻辑不够，但是它们互联网家装都已经开始落地，to C属性越来越大，也存在估值修复动力。(4)互联网家装是一级市场的风口，二级市场也迟早要表现。家装是家庭消费的入口，很容易向下游的家庭大消费(6840.19,-30.440,-0.44%)方向延伸，包括软装、智能家居、医疗、教育、日用品消费、家庭娱乐出游等等。最近小米和万科也介入家装领域，充分凸显了家装的入口价值。相比其他企业做家装，公装企业具有施工管理和供应链建立等方面的优势，目前金螳螂、亚厦股份、广田股份、洪涛股份等都已经通过创新的模式进入家、装领域，互联网家装的快速发展有望不断提升装饰公司的估值水平。
