原管理层引进财务投资者冀望实现MBO，而身为同业的沃尔核材(002130)不断增持背后又有强烈意图，证监会8个月的缄默更是耐人寻味。

  这貌似一场“蛇吞象”式的博弈。

  楚河汉界红黑双方，不仅都是上市公司，且同处一个行业。但一方想找的是财务投资者，另一方却寄望以产业投资者身份，跻身对手内部。

  矛盾，自然生长。更让这场没有硝烟的战役，厮杀得酣畅淋漓。

  9月4日，沃尔核材公告称，公司控股股东、实际控制人周和平拟于未来六个月内减持公司股份，减持原因，系个人资金需求。外界就此解读为，此举或为沃尔核材为“总攻”长园集团进行资金准备。

  此前约半年多时间里，围绕长园集团与沃尔核材的股权之争甚嚣尘上。原本，自控股股东李嘉诚旗下长和投资逐步退出长园集团后，长园集团管理层希望借助MBO将股份顺理成章转至自己手中。让他们措手不及的是，由于股权过于分散，该公司被营收只及自己1/2、市值仅有自己2/3的沃尔核材举牌。

  敌意收购，是长园集团高管的第一判断；而沃尔核材一方，有另一番解释。

  9月5日，沃尔核材董事会秘书王占君向记者指出，尽管沃尔核材的企业利润等多项财务数据均低于长园集团，但由于长园集团股权极为分散，达到有影响力的股权需要的投资不是很多，而沃尔核材有这个实力，因此有了举牌动因。“此外，更重要的是，两家企业有部分同业竞争，通过合作共赢可以大幅度改善财务报表和竞争态势，可以联合走向国际市场。”

  令人关注的是，长园集团高管若要应对沃尔核材的外部进攻，一步重要的棋子是尽快完成非公开发行。此役若成，长园集团高管将占股16.19%，顺势成为第一大股东；沃尔核材方面的持股，则从11.7%稀释到9.97%。

  但正是这关键的一步，被指存疑。一位熟悉证券法的律师9月4日向记者表示，长园集团的非公开发行项目有违相关法规中“董事会应确定具体发行对象、与确定发行对象签订认购合同”等规定。与此同时，上海复星与长园集团巨额关联交易，却未经股东大会审议一事也被曝光。

  记者注意到，自2013年12月长园集团将非公开发行预案上报证监会后，迟迟未获监管机构核准。

  一哥之位争夺战

  一切，缘起于李嘉诚旗下在国内二级市场的运作公司—长和投资有限公司(下称长和投资)的退出。

  自1995年起，长和投资以2400万元出资，入主长园集团的前身深圳长园新材料有限公司并持有其51%的股权，一直为长园集团大股东和实际控制人。这也是李超人在大陆A股市场唯一实现控股的案例。

  1999年，长和投资又以2000万元接手中科院长春应用化学研究所(下称长春应化所)所持的长园集团25%的股权，进一步加强了对后者的控制。

  然而，已过七年之痒，进入第八个“合作”年头时，曾经年不变的沉稳，却陡生事端。随着李嘉诚家族逐步从内地资产退出，转而购入因金融危机期间低估的欧美资产，长园集团也遭波及。2013年1月29日，长园集团公告称，控股股东长和投资在1月28日、29日，通过上海证券交易所的大宗交易系统减持公司3908.91万股，占总股本的4.53%。

  这，仅是大幕微启。

  此后长达一年半时间里，长和投资踏上漫漫减持路，并最终于2014年5月30日通过股权协议转让，将所剩的5.76%股权，以9.1元/股分别转让给上海复星高科技(集团)有限公司(下称上海复星)和深圳市藏金壹号投资企业(下称藏金壹号)。

  至此，李氏家族彻底淡出。

  引人留意的还有，与李嘉诚一样选择撤退的，又同为长园集团发起人股东的华润深国投。2013年10月30日至2014年5月13日期间，身为长园集团第二大股东的华润深国投，合计减持5%的股份，持股比例降至6.24%。

  在长和投资于2014年5月27日再次通过大宗交易减持2.45%期间，华润深国投一度成为长园集团第一大股东。

  然而，华润深国投位置尚未坐热，同在2014年5月27日，沃尔核材及其一致行动人周和平、万博兄弟资产管理(北京)有限公司、中国对外经济贸易信托有限公司(代表外贸信托·万博稳健2期证券投资集合资金信托计划)、易华蓉、邱丽敏宣布，他们已于2014年1月24日至5月26日，通过上交所竞价交易系统，合计买入长园集团4317.5534万股，占总股本的5%。

  这是沃尔核材及其一致行动人，于长园集团收购战的首秀。

  6月4日，沃尔核材及其一致行动人以竞价交易方式又从二级市场合计购买长园集团1.72%的股权，总持股比例达到6.72%，并超越华润深国投，成为长园集团第一大股东。同时，华润深国投不断公告减持，退出意愿明显。

  为何华润深国投步长和投资后尘，也在逐渐减持？了解此次收购内情的一位人士9月4日向记者分析说，华润深国投仅是财务投资者，而非产业投资者。“对华润深国投而言，只要回报合适就会选择退出，并不希望当第一大股东。”

  时间推进到7月2日，沃尔核材及其一致行动人第二次举牌，宣布已累计持有长园集团11.72%股权，进一步巩固了持股优势。

   与个人恩怨无关

  随着沃尔核材及其一致行动人的逐步深入，自今年5月始，前往沃尔核材调研的机构投资者明显增多。而无论是基金经理还是券商研究员，但凡有机会面对长园集团或是沃尔核材高管，几乎无一例外都会向管理层问起这场交战甚酣的收购大戏。

  让外界衍生无数想象力的是，长园集团、沃尔核材两家公司颇有渊源，不少传言旋即滋生：沃尔核材董事长周和平的步步紧逼，系报当年旧仇。

  从现有信息看，1995年，许晓文开始担任长园集团董事总经理，如今他已经是长园集团的董事长；同一年，周和平离开长园集团旗下的长园新材母料厂，不再担任厂长，并于1998年创立沃尔核材前身—深圳市沃尔热缩材料有限公司，且一直担任董事长至今。

  双方是否存在恩怨？对于此次收购究竟有否影响？

  王占君向记者透露，长园集团董事长许晓文与沃尔核材董事长周和平之前并无直接关系，二者的关系对此次股权战亦无影响，属于正常投资行为。

  他同时表示，此前他们并不知晓长和投资要退出长园集团，“一直没有得到确切消息，只是看到减持公告，不断在减少，才明白长和投资的意图。”

  在他看来，无论是沃尔核材自身，抑或是沃尔核材背后的资方，看中长园集团的主因，皆是对行业前景看好。他同时向记者强调，两家企业有部分同业竞争，通过合作共赢可以大幅度改善财务报表和竞争态势，可以联合走向国际市场。

  近期曾前往沃尔核材调研的一位基金经理向记者透露，他在调研时，亦问及类似问题：“公司对于购买长园集团股票到底如何考虑？”

  沃尔核材管理层给予他的回复是，长园集团的产品在电力设备细分行业中很有竞争力，潜力很大；在新材料方面，则有部分产品与沃尔核材重合。因此，沃尔核材希望两家公司能从行业发展角度出发，促进行业和谐发展。

  “管理层还表示，两家公司在热缩套管行业竞争异常惨烈，双方大打价格战，部分产品甚至亏本卖出，而价格战会使产品无法更新换代，牺牲的是质量和服务。目前该行业90%以上的高端市场都被外资占领，如军工市场和商业大飞机市场。公司希望两家能变成良性竞争，能与国际巨头例如美国瑞侃等竞争。”这位基金经理进一步透露。

  非公开发行的

  是非风波

  面对城头不断变幻的大王旗，长园集团管理层有自己的打算。也正因管理层的入局，使得此次收购大战“你方唱罢我登场”，纷繁复杂得让人眼花缭乱。

  此前，长园集团董事长许晓文、总裁鲁尔兵领衔的一众长园高管，持股合计约1562万股，仅占总股本的1.8%。随着长和投资步步退出，管理层筹划进行MBO曲线控制长园集团。

  在2013年长和投资开始减持后不久，长园集团高管就酝酿通过认购由深圳创东方投资有限公司筹建和管理的股权投资基金，再由该基金认购长园集团非公开发行股份的方法，持有长园集团不超过4500万股的股份，最终曲线实现对公司的控制。不过，一个相伴而来的问题是，A股非公开发行由于需要证券监管部门进行审核，费时良久。

  从现有信息循迹可见，长园集团管理层具体的实施手法，是通过设立深圳市创东方长园一号、二号、三号投资企业(有限合伙)，推进定向增发。但在一些法律界人士看来，这种“金融创新式”收购，或违反有关法律。

  一位熟悉证券法范畴的律师向记者指出，根据《非公开发行股票实施细则》、《上市公司发行股份管理办法》的规定，“董事会应确定具体发行对象、与确定发行对象签订认购合同”和“发行对象不超过10名”，而长园集团的非公开发行项目有违相关规定。

  “首先，长园集团召开董事会、股东大会时，三家具体发行对象均未成立，这也意味着，董事会确定的发行对象是没有法律主体资格的虚拟发行对象，没有具体的发行对象名称，因此也就不具有签订认购合同的主体资格。”

  记者注意到，长园集团董事会显然也意识到此问题，事后采取了一些补救措施。长园集团分别于2014年7月10日、7月25日召开两次董事会，确认长园一号、长园二号、长园三号的具体认购对象，但这一确认认购人的行为，距2013年10月28日长园集团董事会审议通过非公开发行预案，已有8个月之久。

  上述律师向记者强调，在他看来，此前由深圳市创东方投资有限公司代替未成立的发行对象签订的认购合同，并不具有法律效力。

  “其次，长园在询价发行机制存在漏洞。因为长园集团的此次非公开发行是不确定发行对象，但据《非公开发行股票实施细则》规定：非公开发行向不确定发行对象发行股份的，应当采用询价机制。长园集团非公开发行项目将拟设立的不确定主体作为确定的发行对象，采用定价机制发行，规避了不确定发行对象应采用的询价机制和相应的证券监管。”

  新参者复星的

  关联交易？

  这位律师同时就长园集团与上海复星之间存在的关联交易，提出了自己的疑问。

  在首次遭到沃尔核材举牌后紧急停牌，长园集团宣布长和投资剩余股份分别转让给了上海复星和藏金壹号。

  记者查阅长园集团2014年中报发现，截至2014年6月30日，从单一持股结构看，上海复星凭借持有的4317.55万股，占总股本的5%，暂列十大股东之首；沃尔核材董事长周和平紧随其后，持股4.97%；华润深国投退居第三，持股4.76%；藏金壹号持股4.34%，位居股东榜第四席。

  藏金壹号由长园集团董事长许晓文、总裁鲁尔兵等高管出资1.147亿元，占47.26%股权，此举间接实现了管理层的增持。

  一位投资界人士向记者分析说，从长园集团高管及核心管理人员出资1.147亿元，占藏金壹号总出资额的47.26%推算，藏金壹号总出资额约为2.43亿元，而承接长和投资减持的3.21%股份，就耗资2.52亿元。计算公告中其总共持有长园集团4.34%股权判断，藏金壹号在长园集团股权上已投入3.5亿～4亿元。

  或许是由于资金紧张，长园集团不得不进一步拉拢盟军。

  2014年7月25日，长园集团第五届董事会第二十七次会议审议通过《关于深圳市创东方长园三号投资企业(有限合伙)认购人符合非公开发行股票预案确定的原则的议案》，同意复星集团出资7.3亿元，认购长园三号79.65%股份。

  “从资金面上看，不难理解长园集团与复星集团深度合作的原因。”这位律师分析说，然而，作为长园集团的股东—复星姗姗来迟，却成为本次非公开发行最大认购人，这属于巨额关联交易，且未经股东大会审议。据公开资料，截至2014年6月30日，复星集团持有长园集团5%股份，为长园集团的关联法人。

  他进一步指出，关联方复星作为长园集团非公开发行股份的认购对象，属于关联交易，且该项关联交易涉及金额巨大，理应提交股东大会审议，而长园集团董事会并未将此重大关联交易提交股东大会审议。

  记者注意到，自2013年12月长园集团股东大会通过非公开发行预案并申报证监会后，截至目前，预案申报历时已逾八个月，但迟迟未获监管机构核准，背后原因耐人寻味。