万科、万达、绿地借壳香港资本市场，中小房企在港首次公开募股热潮方兴未艾。中国房地产企业在今年上半年又再度掀起一股“出海潮”，其根本目的仍然剑指融资。

  地王频出、地产股伸头试探、巨额城镇化计划真假消息不断??一个月来，房地产已回到财经新闻热点排行榜。

  与这种宏观层面的热闹相伴随的，是房企个体寻求海外上市的熙熙攘攘。一个月内，谋求上市已达八年之久的万达出手香港，以6.74亿港元收购恒力65%股权，成为第一大股东；绿地集团与盛高置地签署相关协议，拟以30亿港元认购盛高置地增发股权，实现对后者的控股。中国房企中仅存的两家未上市龙头的出击，让外界确信，打造融资“双平台”已成领先房企的一项共识。

  稍早前的3月，刚在香港成功借壳8个月的房企“老大”万科，宣布通过香港万科发行8亿美元5年期定息债券，成为万科5年来首次从公开市场融资；且该笔债券年利率仅为2.7%，资金成本之低让同行惊羡。“在海外市场迅速发债融资，是房企海外上市的短期目标。”信达证券研究开发中心研究总监吕立新近期接受笔者采访时分析认为。

  与龙头房企的大手笔同时演化的，还有内地中小房企赴海外上市的小高潮正在形成。笔者初步调查统计发现，至少有6家内地房企计划在今年内赴港上市，预期筹资金额将超过16亿美元。如果加上去年成功登陆港股的3家中小房企，“小高潮”有着逐步推高的走势。

  房企的短期目标与长期策略之间，值得思考的问题很多：房企海外上市对于利益相关各方，会朝着怎样的方向演化？房企是否已经放弃A股？国际资本将以何种方式介入中国房地产企业和市场？

  龙头房企：“双平台”战略 打通海外融资通

  2010年以来，A股房企的IPO上市与再融资基本上暂停，期间仅有首开、金融街的保障房再融资项目获得证监会通过。Wind数据则显示，2011年以来，两市公布增发预案的房地产上市公司仅有13家，其中只有4家成功实施增发，保利地产等4家房企则停止实施增发，S*ST天发的增发筹划未通过，其余各家尚在董事会预案阶段。

  “内地龙头房企的融资渠道主要依靠银行贷款和信托等，面临着较高的融资成本与相关费用。H股市场融资成本较低、融资渠道灵活、监管少等特点被龙头房企一致看好，其纷纷通过在港买壳、或‘B转H股’曲线上市，力求打通海外融资渠道。”海通证券行业分析师张峦近日接受笔者采访时表示，A股与H股的差异是非常明显的，业界皆知。

  不过，龙头房企转向H股，如果仅是寻求融资解困，那就低估了这些龙头的战略布局。“应该说，‘双平台’战略是龙头房企这些年逐渐趋于一致的一种战略部署。简单讲，要把命运掌握在自己手里。”曾给万科、金地等提供赴港买壳咨询服务的瑞银香港承销部门负责人近日对笔者表示，2009年前A股市盈率较高，很多房地产企业家认为没有必要在香港买壳，但近几年调控政策频出，打造“双平台”是房企为了在中长期内突破融资短板的战略性落子。

  这从万科、金地、招商等第一批吃螃蟹的龙头房企的买壳历程足以看出。“这三家公司不止考虑过一个壳资源，且每次遴选都会引发资本市场的变动。”这位瑞银人士回忆道。

  突破融资短板，意味着打通了一条海外融资的通道。“大多数企业境外上市后，均能够充分利用海外资本市场的平台优势，储备丰富的经营资金，取得更佳业绩，市场地位持续提升，更为其配股、增发、可转债等再融资操作奠定了良好的基础。”张峦的跟踪研究说明了这一点。

  龙湖地产于2012年9月配售2.6亿股份，共计获得款项总额约30.89亿港元，为其扩大经营规模、持续提升市场份额储备了充实的资金。进入2013年1月，已有恒大、融创中国、金地商置3家房企发布了配股融资计划。上述房企短期内获得大量资金的同时，有效改善了企业的债务结构。

  而且，龙头房企目前到香港借壳，显然是“投资”功能大过“融资”功能。“根据香港联交所法规，买壳的龙头房企短期内很难进行大规模的资产注入，融资平台的功能还无法发挥。”前述瑞银人士表示，龙头房企可能参照万科，在市场较好时果断发债，以追加在内地市场的投资。

  中小房企：海外上市“快滚战略”为主

  A股市场的整体低迷一度影响了地产商向股市寻求发展动力的信心。起码在2012年上半年，“不上市”还是很多地产商挂在口边的一句发展战略，其对A股市场的不看好由此可见一斑。

  根据信达证券的研究，2012年销售额超百亿的上市房企股价全年平均升幅为76.8%。其中，沪深上市的14家百亿房企股价平均升幅为39.3%，市盈率均值为15.11；在港上市的20家百亿房企股价升幅均值达到了103.1%，市盈率均值为8.3。香港股市的吸引力立刻显现。

  2012年11月，旭辉控股集团与新城发展控股抓住资本市场的窗口期，相继于23日和29日通过IPO招股方式在香港成功上市，分别募集资金15.3亿港元和20.65亿港元。2013年1月16日，江苏金轮天地也在港挂牌，成功募资7.56亿港元，成为2013年在港上市的第一家内地房企。

  “中小房企这一波赴港IPO的成功，不仅反映出香港及国际资本市场对内地房地产市场未来预期的积极态度，也显示了中小房企的战略思考，那就是快速在资本市场上滚动。”前述瑞银人士如此评价。

  这些中小房企成功上市的同时，往往释放出快速扩张的讯号，积极在全国范围内跑马圈地，旭辉控股就是一个典型的例子。

  这家总部设在上海的地产公司旭辉创立虽早，快速扩张却起步于2008年。其确立了立足京沪周边、打造“刚需大盘”的运营策略，目前有42个项目分布在11个城市，约600万平方米销售面积。旭辉此轮上市的三大保荐商——花旗、渣打和摩根士丹利，均对其未来五年的销售业绩有乐观判断。

  “这三家投行的判断依据来自旭辉的发展策略：高周转、高去化及轻资产。”前述瑞银人士透露，旭辉的管理层并不特别注重土地储备，更看重销售速度和企业规模之间的平衡，尤其重视资金的使用效率。”“加上其对项目公司的强力管控，快滚战略的优势体现了出来。”

  当然，这些中小房企捕捉到了香港资本市场的窗口期。“旭辉上市前后，龙湖地产成功发行4亿美元7年期优先票据，利率低至6.875%，超额认购逾40倍。这种条件与其说是对龙湖的认可，不如说是对内地房企股的认可。”吕立新分析认为。

  信号与考验

  调控不止，融资不息，这股房企海外上市潮目前还看不到停歇的势头。据国内某权威财经媒体报道，贵州华城集团正在寻求新加坡借壳上市的机会。其拟反向收购新加坡“凯利板”上市公司世达控股，双方近日已签订有条件买卖协议，涉及收购总价约9.4亿新元。

  据悉，新加坡“凯利板”类似中国创业板。此前，重庆英利房地产开发有限公司曾通过借壳“凯利板”上市公司声威国际，实现新加坡上市，并在完成反向收购后转入主板。由是可见，新加坡资本市场正成为国内中小房企争相涌入的一个新的上市目的地。

  “中小房企这一波上市热潮，对资本市场有着信号意义。”吕立新分析道，第一，这几个企业的规模、融资规模都不大，只是各自区域的前几名，并无2008年龙湖、2009年恒大这样的巨无霸企业出现；第二，窗口期之所以出现，表明资本市场认为行业已经触底，而且不会出现报复性反弹。

  对于这些中小房企而言，能够在港交所上市，接受自由市场规则考验，收获颇丰。前述瑞银人士表示，旭辉地产高层的承诺将更加重视投资者；不与投资机构签署对赌协议，保持资金链的稳定；上市并非迫于资金压力而基于自身发展战略。“这都是旭辉等中小企业与以往赴港房企的差别之一。”

  不过，张峦注意到，自2008年金融风暴后，香港金融市场整体投资并不景气，多数企业市盈率偏低。“内房股公司在过去几年间，有六成未能实现当初的既定目标，其中有三成在发债后陷入财务困境。”

  “内房股那段时期的风光，建立在香港市场通常最为看重的天量土地储备，此种判断依据一直延续到龙湖、恒大上市时。但现在恒大的土地价值被腰斩一半。让香港市场重新开始估量内房股的价值。比如，看企业的商业模式是否有风险。”前述瑞银人士分析认为。

  与此同时，由于内地龙头房企热捧，香港壳资源的报价已是水涨船高。“2008年时壳资源一般在2000万-3000万之间，目前针对中小房企的壳资源已暴涨至8000万-1亿元。”吕立新注意到。在事实的另一面，“借壳导致了国内好的潜在上市公司资源严重流失”，吕立新认为，这种偏颇对于本已艰难的A股市场将无异于一瓢冷水。

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