6月23日， 周日。美联储退市已成定数，香港财政司司长曾俊华在其个人网志上撰文，提醒市民勿以为香港楼市要到美国踏入加息周期才会受到牵连，一旦大量资金离开香港，本地息率先于美国上调的可能性不容抹煞。

  在财爷发出“温馨提示”之际，嘉里建设推出位于香港土瓜湾的全新楼盘港图湾，首批50伙实用面积平均每平方英尺15589港元，较同区二手房高出至少两成！

  一个“苦口婆心”，力劝置业人士万事谨慎；一个无惧楼市气氛逆转承接力减弱，高价推售新盘。到底是发展商“勇”得有理，还是财爷言之有物，市场对美国收紧银根的预期已足以“震散”香港楼市？

  楼价至少跌两成？

  曾司长除了一贯地奉劝投资者“做好风险管理”、有意置业者量力而为外，还提及美国近期异常急剧的债息变动。从香港楼市角度出发，财爷那句“市场反应走在政策前面”，老毕认为才是整篇网文最具建设性的评论。

  的确，债息反映投资者对通胀、经济前景和息口去向的预期，债息既然领先政策，基于香港楼市跟美息关系密切，预测香港楼价走势，焉能不看美国债息？

  众所周知，过去五年美联储局推出多轮量宽，全球资金泛滥银根宽松，实物资产包括“砖头”供不应求价格大涨。这种情况虽已随着美联储部署收水而迅速转变，但香港楼价从高位回调不足半成后横行，新盘定价亦未见怯于美国退市。

  不过，财爷说，市场预期走在政策前面，香港楼价与货币环境息息相关，那等于说，美国债息即使未必领先香港楼价，但两者至少应能保持稳定的逆向关系(债息升楼价跌，反之亦然)。

  《信报》研究部日前以《楼价至少跌两成？为题，从统计学角度探讨香港楼市，得出不少有用的观察。读者最感兴趣的，自然是楼价会不会回落两成，甚或跌幅会否止于两成。答案无人说得准，重要的是美国债息跟香港楼价“此起彼落”的关系，是否经得起时间考验。

  研究部根据过去十年香港楼价与美国债息的回归关系，配合均值回归压力推算，视乎美国长债(十年期)孳息维持于现水平(文章见报日数字为2.2厘，上周五收市已升穿2.5厘)，还是由现水平再升100点子(1厘)，反映香港楼价的中原城市领先指数潜在跌幅，将在20%至36%之间！

  债息与楼价

  数是这样算，但香港楼价会否随着推算走，自难确定。在此基础上，老毕尝试通过对美国4轮(或称3.5轮)QE和香港楼市的观察，一探美国债息与香港楼价的关系。

  美联储于2008年12月至2010年3月推出QE1，在这轮为期约一年半的量宽期间，中原城市领先指数升逾35%；QE2 在2010年11月至2011年6月生效，中原城市领先指数其间录得接近一成半的升幅。

  美联储去年9月宣布，每月购入400亿美元按揭抵押证券(MBS)，不设上限，并在三个月后加码，每月买进450亿美元长期国债(同样不设上限)。QE3面世后，港府不久即宣布进一步压抑楼市的“加辣招”，中原城市领先指数今年升至120点后稍回，但整体楼市未见呈现重大压力。

  在QE1至QE2约两年半间，美国债息虽有上有下，但十年期息率从首轮量宽推出前接近4厘水平，跌至QE2结束后的2厘以下。美国债息于2011年夏季跌势转急，跟山姆大叔债务上限危机反令资金避进美债有关，但香港楼价在美联储两轮QE期间，累计仍升近六成。

  从另一楼价指标——Colliers International香港整体住宅价格指数——观察，情况大同小异。

  然而，值得一提的是，在QE2于2011年6月结束至QE3 2012年9月面世这段空当期(约十五个月)，美联储曾推出沽短债购长债的扭曲操作(OT，2011年9月至2012年6月，为期九个月)。

  由于沽与购皆为4000亿美元，此长彼消，OT并未令美联储资产负债表规模扩大，此法目的仅在压抑长息鼓励借贷，并没有向市场注入额外流动性，因此不是量化宽松。

  尽管如此，香港楼价经过QE1和QE2急升后，于美国推出并非真正量宽的OT期间，在已经很高的基数上录得较QE2 更大的涨幅(超过二成)，同期美国十年期债息大部分时间俱低于2厘水平，一度更低见1.38厘。这似乎显示，OT虽不是真正放水，但对压抑长息颇具功效，香港楼价与美国债息的逆向关系(息降楼升)，并未因美联储真放水还是假放水而稍变。

  由此观之，美国部署退市，固然令香港楼市蒙上阴影，但真正令人担忧的，是财爷那句“市场反应走在政策前面”；近日美国债息的急剧变化，已把香港楼市运数“写在墙上”。

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  (21世纪经济报道)