在长达一年的盛宴过后，亚洲债券市场可能已经达到了投资者的购买极限，追求高收益的投资者开始出现消化不良的症状——包括永续债券在内的部分高风险债券陷入销售困境。

  去年亚洲发行的所谓永续债券规模创下纪录，但由于一些低质量的公司也加入发行此类债券的行列，潜在买家已开始拒绝这类债券。

  评级低于投资级的内地开发商合景泰富(01813.HK)上周取消了一批永续债券的发行计划。在此之前几天，同类债券在上市首日即告下跌。

  所谓永续债券，也叫无期债券，没有到期时间，但可以按期取得较高的利息。

  内地开发商盯上永续债

  永续债券颇受散户投资者的青睐，大型债券基金经理则往往不愿意进行此类投资，因为永续债券持有人的违约索偿次序排在最末。

  通常，永续债券买家获得固定回报率，并指望发行人在数年后赎回债券。如果债券到时未被赎回，那么投资者常常会获得更高的回报率，即息率“递升”(step-up)。

  摩根大通除日本外的亚洲高评级债券资本市场负责人Mark Follett称，寻求更高收益率的投资者通常有两个选择，可以买入低评级公司发行的普通债券，或者买入高评级公司发行的次级债，例如永续债券。

  去年，少数几家蓝筹股公司发行了本币或美元计价的永续债券。香港富豪李嘉诚的旗舰地产企业长江实业去年7月份发行了10亿美元的这种证券，其旗下公司和记黄埔也于当年5月份通过发行永续债券筹得10亿美元。这两只债券均包含息率“递升”条款。

  不仅高评级公司受债券市场走强提振，包括内地开发商在内的一些高风险公司也在力争发行这类债券。

  合景泰富被迫放弃

  永续债券发行计划

  但是，尽管投资者过去一直都愿意购买定期债券，他们对购买风险更高的永续债券的意愿则没有那么高。上周，长江实业发行了5亿美元不包含“递升”条款的美元永续债券，这批永续债券在二级市场上一度跌价5%，与去年发行的永续债券的涨势截然相反。

  广东雅居乐地产(03383.HK)上个月发行了约7亿美元的永续债券，但是在1月14日上市后一度下跌4%，目前的市场价格仍低于面值。标准普尔对雅居乐地产的评级为BB，属于垃圾级。

  交易员和银行人士称，在上述两个案例中，给散户投资者的配售比例过高，是债券在二级市场下跌的原因之一，这类买家通常不会长期持有，而且更容易恐慌性抛售。

  据知情人士称，合景泰富(标准普尔评级为BB-)在仅有两倍超额认购的情况下，于上周放弃了3亿美元的永续债券发行计划。尽管该批债券的初始息率拟为10.25%，而且将从第10.5年起上升0.25个百分点，从20.5年起上升0.75个百分点。

  摩根大通的Follett称，投资者应该关注每笔永续债券发行交易的条款；低评级公司为进行再融资而重新从资本市场筹资以及在“预期”日期赎回债券的难度“可能加大”。

  富达全球投资(Fidelity Worldwide Investments)固定收益投资组合经理Bryan Collins说，自己倾向于避开永续债券，“近期的永续债券的结构不佳，且定价错误，而且新增供应很充足。”

  融创尾随恒大配售

  不过，虽然投资者对雅居乐地产和合景泰富永续债券的需求不旺，但并不意味着投资者也回避这些公司发行的其他债券。FactSet数据显示，去年3月份，雅居 乐地产发行了息率9.88%的5年期债券，筹资7亿美元；合景泰富也在当月发行了4亿美元息率13.25%的同期限债券。

  受益于行业状况改善的消息，中资地产开发商今年继续领跑高收益率债券的发行，今年头几周这类债券的发行规模已经创下纪录。

  据早报不完全统计，进入新年以来，已发行或计划发行高收益率美元债的包括：龙湖地产、佳兆业、世茂房地产 (00813.HK)、合生创展、宝龙地产、中骏置业、奥园地产、建 业地产(00832.HK)、新城发展控股、富力地产、花样年、碧桂园等。

  粗略计算，不包括越秀地产今年发行的8.5亿美元低收益率债券，上述中资地产开发商的高收益率美元债发行规模也已超350亿港元，息率在6.625%至12%之间。

  值得一提的是，今年中资地产开发商在发行债券时底气渐足，给出的息率较2012年有所降低。据路透社报道，以今年第一周为例，合生创展当时发行3亿美元五年期债券，尽管息率仅为一年前发债时的一半，但却获得60亿美元认购。

  不过，头炮虽然打响，后续美元债的发行已蒙上阴影。富力地产最近发行的债券只得到不足三倍的超额认购。

  越 来越多的投资者开始认为，当前环境下，投资股票可能要好过投资与之风险相当的垃圾债券。【编注：继上周恒大地产宣布配售最多45亿港 元后，融创中国昨日发布公告称，将以每股6.70港元的价格配售融创中国3亿股现有股份，融资20.1亿港元。】

  基金追踪公司EPFR及其他投行的数据显示，自去年11月以来，日本以外的亚洲股票基金资金流入量数倍于该地区的债券基金。今年1月10日当周，新兴市场股票基金获得74亿美元净流入资金，创纪录高位，接近债券基金的四倍。