兴业证券:保利地产财务趋稳 开工面积维持高增速

提要:公司上半年结算面积165万平米,同比增加17.2%,实现营业收入144亿元,同比增长32.3%;实现归属母公司净利润27.96亿元,同比增长71.74%,EPS0.47元。上半年结算销售费用率2.8%,略高于去年全年的2.2%;结算的管理费用率为2.1%,高于去年全年的1.6%。

  事件:保利地产A公布2011年中报。公司上半年结算面积165万平米,同比增加17.2%,实现营业收入144亿元,同比增长32.3%;实现归属母公司净利润27.96亿元,同比增长71.74%,EPS0.47元。

  点评:公司上半年销售面积341万平米,销售额395亿元,同比上升82.4%,推盘原因导致实际销售额大幅增长。公司上半年82.4%的销售额增幅与万科的79%基本相当,而销售面积同比增幅约28%,上半年商业物业签约额达到109亿元,提升了平均售价。公司上半年销售面积的同比增长主要由于推盘的因素,同时由于中小户型占到80%,预计去化情况略好于市场整体,市场占有率较2010年上升0.25个百分点,达到1.6%。上半年的销售额约为去年全年662亿元的60%,预计下半年推盘略高于上半年,同时公司将坚持以小户型为主抢占市场,全年销售有望实现平稳增长。上半年结算综合毛利率为42.5%,略好于预期,高毛利项目结算提升毛利率。公司上半年竣工面积141万平米,结算面积165万平米。上半年的综合毛利率为42.5%,高于去年全年的34.1%,结算毛利明显上升主要由于广州保利中环广场和北京保利西山林语等高毛利率项目的结算。同时,公司上半年的结算均价为8,727元/平米,较去年全年的7,884元/平米的结算均价明显上升,但仍低于去年9,612元/平米的销售价格,预计结算均价仍将趋势上升,而全年毛利率将有所回落。

  费用率维持在低位。上半年结算销售费用率2.8%,略高于去年全年的2.2%;结算的管理费用率为2.1%,高于去年全年的1.6%。以实际销售额计算的费用率则平稳下降,上半年实际销售费用率为1.1%,略低于去年同期的1.3%;实际管理费用率为0.8%,低于去年同期的1%,公司的费用率依然在低位。

  上半年土地投资谨慎,新开工面积维持高增速。上半年公司新增加开发项目13个,容积率面积约456万平方米,平均楼面地价约2,269元/平方米。公司上半年土地投资额103.4亿元,约为销售额的26%,从近几年历史来看投资仅高于2008年约24%的水平,而2010年全年比率84%,在去年增加土地投资后今年土地投资明显偏谨慎。上半年公司实现新开工面积773万平米,较去年上半年的327万平米有明显增加,而去年全年开工面积为1,000万平米,预计今年开工面积仍会有一定增长,下半年的货量将较为充足。

  财务安全性有所提高。公司2季度末有货币资金175亿,较年初增加了20亿元;短期借款和一年内到期的长期负债117亿,较年初增加44亿元,同时长期借款514亿元,较年初增加44亿元,较1季度末减少10亿元。上半年经营性现金流入325亿,流出421亿元,其中支付土地款229亿元,经营性现金流净额约-83亿元,而在公司控制土地投资后,二季度单季经营性现金净额为28亿。公司的净负债率高位回落,而现金比例、短期有息借款偿付能力较一季末有所上升,财务安全性有所提高。

  公司目前账面预收款688亿元,高于我们预计的全年结算收入,业绩确定性高。公司有未结算面积约5,000万方,折算每股NAV为13.8元,目前股价折价约18%。预计2011-2013年EPS为1.19元、1.51元、1.81元,维持公司的“推荐”评级。

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